小方制藥IPO：主營開塞露毫無技術含量盈利模式是給下游返利，全家都是加拿大人

(資料圖片僅供參考)

大A無奇不有，沒任何技術含量的生產開塞露的企業想上市了。

近日，上海小方制藥股份有限公司更新了上市申請審核動態，該公司已回復審核問詢函，回復的問題主要有，關于實物出資以及國資管理，關于市場空間和募投項目、產品價格和市場競爭力等。

小方制藥曾用名包括上海運佳黃浦制藥有限公司，曾一度接近被納入港股上市企業遠大醫藥麾下。2018年，遠大醫藥就曾發布公告表示擬收購上海運佳黃浦制藥有限公司，不過后續該交易終止了。

小方制藥是家典型的家族企業“夫妻店”。招股書顯示，公司實控人為方之光、魯愛萍夫婦，占公司發行前總股份的 81.76%，而二人之子方家辰及其配偶羅曉旭為實控人的一致行動人。

小方制藥主營業務為外用藥研發、生產和銷售。主要產品為大家熟知的開塞露、甘油灌腸劑等。從披露的數據來看，小方制藥的開塞露占營業收入的比例超50%。這一產品低價且競爭門檻較低，過去幾年的市場占有率一直處于下滑狀態，且幾乎沒有提價空間。另一方面，盡管是藥企，公司的研發能力十分“罕見”：自成立到現在，小方制藥無任何發明專利。

“國貨之光”，在小方制藥公司官網，這四個字格外醒目，但現實是，實控人一家三口早已是加拿大籍。IPO前，小方制藥分紅4.5億元，其中大部分進入了實控人家族的口袋。

是個家族企業，媳婦當董秘

小方制藥成立于1993年，前身為運佳制藥。2021年，運佳制藥進行股改，以凈資產折股的方式改制成為小方制藥。這是一家盤子較小的藥企，年營業收入在4億元左右。

從公司股權架構來看，小方制藥的實際控制人為方之光、魯愛萍夫婦，合計持有發行人 98,112,000 股，占公司發行前總股份的81.76%。方之光擔任公司董事長、總經理，魯愛萍擔任公司董事。

小方制藥家族企業的標簽很凸顯。根據招股書，方家辰通過盈龍創富間接持有發行人 1,728,000 股，占公司發行前總股份的 1.44%；羅曉旭通過嘉興必余和嘉興有伽間接持有發行人 4,483,775.77 股，占公司發行前總股份的 3.74%。方家辰為方氏夫婦之子，羅曉旭為方家辰的配偶，方家辰和羅曉旭為實際控制人的一致行動人。

因此，公司實際控制人及其一致行動人合計持有發行人 104,323,775.77 股，占公司發行前總股份的 86.94%。

從履歷上來看，方之光是中國語言文學專業，一家四口均無醫藥相關學術背景。此外，除兒媳婦外，一家人都是加拿大籍，且兒子媳婦均在公司任重要崗位。其中，沒有財務、證券經驗的兒媳婦羅曉旭更是身兼董事、副總經理、財務負責人、董事會秘書這些職務。

依靠開塞露，市占率下滑

小方制藥成立于1993年，于2002年創立“信龍”商標。公司主要進行外用藥的研發、生產和銷售，品牌旗下的多種外用藥產品是人們日常生活中常見的藥品，比如開塞露、甘油灌腸劑、爐甘石洗劑、氧化鋅軟膏、水楊酸軟膏等。目前，小方制藥共擁有藥品批文63個，包括12個國家基本藥物品規，28 個國家醫保品種。

從占比來看，開塞露應當是小方制藥的拳頭產品。數據顯示，2019年度-2021年度，小方制藥的營業收入分別為3.40億元、3.61億元，以及4.02億元。其中，開塞露的營收分別約為1.85億元、1.97億元，以及2.04億元，分別占總收入的54.41%、54.57%，以及50.75%。

盡管銷售收入處于增長中，但對比數據就可以注意到，小方制藥的開塞露營收增速是在下滑的，2020年為6.49%，2021年則為3.55%。

小方制藥引用根據米內網數據指出，公司的開塞露市場占有率處于領先地位。不過，數據顯示，2019年至2021年，該公司開塞露產品的市場份額開始有所下滑，分別為19.93%、17.57%、16.06%，同時同行生產的同類開塞露產品的市場份額大都出現了提升。顯然，公司開塞露市場份額正在被競爭對手蠶食。

開塞露屬于仿制藥，價格也較低。盡管如此，行業還是跳不開“價格戰”，競爭對手拿出了比小方制藥更低的產品價格。

于是，在審核問詢函中，交易所就針對市占率和價格問題拋出了疑問。小方制藥回復表示，公司開塞露價格高于福元醫藥的主要原因為雙方采取了不同的銷售策略，報告期內開塞露市場占有率波動的原因系各公司銷售策略不同。

值得一提的是，即便是原材料價格上漲，小方制藥對開塞露產品也并沒有什么提價空間。2019年公司O型和W型開塞露銷售單價分別為0.71元/支、0.9元/支，而到2022年上半年是二者單價略微上升至0.76元/支、0.92元/支。而作為開塞露的重要原材料，2022 年 6 月，公司甘油當月平均采購價格（不含稅）為 13.55 元/千克，較 2019 年 1 月平均采購價格增長了92.75%。

下游話語權不強，為賣產品要走返利模式

小方制藥的經銷商包括九州通、國藥集團、上藥集團、華潤醫藥等醫藥流通企業。

作為藥品供應商，小方制藥面對九州通等大型醫藥集團議價能力顯然是不強的。所以，即便是成本增加，它也沒能轉嫁給下游，只能自己消化，帶來的就是毛利率下滑。從上圖數據顯示，2020年小方制藥開塞露（O型）20ml單支毛利率為63.13%，2021年下滑至59.85%、2022年上半年更是大幅下滑至49.03%。

在產品銷售推廣方面，招股書顯示，小方制藥主要通過銷售人員拜訪直接客戶、藥店或參加醫藥流通企業舉辦的展會等方式進行產品推廣。2019-2021年及2022年上半年，公司銷售費用分別為3507.41 萬元、2769.86 萬元、6163.62 萬元和 2129.91 萬元，占營業收入的比例分別為10.33%、7.67%、15.34%和8.53%。

為了更多賣出產品，小方制藥針對下游經銷商還制定了返利模式。大家都知道，圍繞返利二字，消費品行業打傳銷擦邊球的案例太多了，所以這一領域很是敏感。

根據招股書，為鼓勵客戶擴大采購規模并及時支付采購款項，公司與部分長期合作客戶， 約定了銷售返利條款；自 2021 年起，為促進渠道下沉，擴大市場占有率，公司向二級客戶（即客戶的客戶）推出了返利政策。

數據顯示，公司報告期內支付的返利金額為428.08萬元、524.02萬元、1016.07萬元、670.44萬元。返利金額逐年增長中。

研發弱，無任何發明專利

作為一家醫藥企業，小方制藥的研發特質并不突出，且可以說較弱。

2019 年 10 月 28 日，小方制藥取得了上海市科學技術委員會、上海市財政局和國家稅務總局上海市稅務局聯合頒發的《高新技術企業證書》。

不過，根據招股書，截至2022年7月31日，小方制藥及其子公司已取得20項外觀設計專利權和27項實用新型專利權，無發明專利。作為一家醫藥公司、高新技術企業，小方制藥并沒有發明專利。

根據披露的數據，從2019年至2021年以及2022年1-6月份，該公司的研發費用分別為1072.97萬元、1141.47萬元、1419.95萬元和593.74萬元，同期占比分別為3.16%、3.16%、3.53%和2.38%。

大手筆分紅后要來A股圈錢，產能大擴張被問

根據招股書，小方制藥在2019年、2020年和2021年分別分紅22621.29萬元、13770.57萬元和8456萬元，分紅合計約4.5億元。同期，小方制藥歸母凈利潤合計為4.28億元。

大手筆分紅基本落實實控人家族后，現在小方制藥要靠進A股募資資金進一步尋求發展了。

招股書顯示，此次IPO，小方制藥計劃募集資金13.4億元，募集的資金主要用于現有外用藥生產基地的擴建，另外有1.5億元將用于補充流動資金，占總募集資金的11%。

對于小方制藥來說，產能擴張可以理解。招股書顯示，小方制藥產能利用率一直很高，2022年上半年公司產銷率更是高達108.37%。

不過，根據招股書，小方制藥已取得新土地用于新生產基地的建設，新基地擬于 2024 年完成建設并投產，達產后產能可達目前生產基地產能的四倍，屆時目前生產基地產能僅占公司總產能的20%。產能的這一大規模擴張引來交易所疑問。在公司披露的審核問詢函問題中，交易所就直指了產能擴張的消化風險情況。

對此，公司回應稱，項目建成并完全 達產后，新增產能為5.04億支/年，約為公司2022年產能的1.53倍。報告期內，公 司銷售額年復合增長率為13.38%。假定公司保持現有增速，到2029年，公司本次募投項目新增產能即達到滿產狀態。