在之前的文章中《價值事務所》有講，2023Q1是疫情放開后第一個完整的季度，盡管一季報企業們披露的數據都較少，很難看出相應企業的具體經營狀況，但我們也很有必要對他們進行追蹤，雖然自己和自己比由于數據較少難以看出點啥，但大家一起比，還是可以看出不少東西的。

之前我們就CXO最具代表性的藥明、泰格、康龍做了追蹤，今天我們追蹤一下博騰和凱萊英，強烈建議大家對比之前的一篇追蹤文章看看。

畢竟企業好不好、行業景氣度高不高，很多時候，是通過對業績持續的追蹤和對比觀察出來的，如果沒有持續的追蹤和對比，對企業/行業的認知就會很模糊。

(資料圖)

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價值事務所凱萊英

在國內第一梯隊的幾家CXO中，凱萊英、博騰、藥明近期的狀況最為相似，畢竟三者都在2022年接了來自輝瑞的超級大單，也都是以小分子CDMO作為當下業績最主要的驅動因素。

如果獨立地看藥明的一季報，自己和自己對比看起來還不錯，可如果同凱萊英一對比就不難發現，藥明的一季報還是要差點意思。

同樣有輝瑞超級大單影響，2023Q1，凱萊英實現營業收入 22.49 億元（+9.09%），經調整 Non-IFRS 歸母凈利潤 7.01 億元（+26.69%）；而藥明營收同比增長5.8%，經調整Non-IFRS歸母凈利潤同比增長14.1%。

如果剔除新冠大單的因素，凱萊英小分子 CDMO 業務收入同比增長 45.37%，藥明為21.8%（不過涵蓋小分子藥物發現在內）。

沒有大訂單的康龍，2023Q1整體營收增速為30%，不論實驗室藥物發現還是小分子CDMO都在30%附近。

雖然一個季度不能說明太多問題，藥明的基數對比康龍、凱萊英也要大得多，藥明也并沒有下調全年營收指引（剔除新冠，無錫化學藥增長36%-38%），但藥明還是需要反思一下，為什么別的小弟沒太受一季度宏觀因素影響，而自己卻受到了影響？同時也可以看出，因為大訂單的緣故，凱萊英的經營是真的開始上新的臺階了。

截至2022年底，凱萊英在手訂單總額為11.5億美元，約合人民幣77億（按1:6.7的匯率），公司各階段管線對比2021同期都有較大提升。

其打通一體化的新興業務板塊（包括臨床CRO、化學大分子、生物大分子、制劑），2022年實現營收 10.0 億，同比增長 150.5%；2023Q1則實現營收2.49 億元，同比增長72.54%。

新興業務板塊發展著實迅猛，生物大分子 CDMO 業務也有引入高瓴資本，兩者擬共同投資 25 億元。

對于2023年的戰略目標，凱萊英總結為：持續做深大客戶（從大藥企身上搶更多的單子）、全力開拓小客戶（畢竟生物醫藥行業的活力來自小客戶）、擴大歐洲及日本市場（分散美國帶來的不確定性，值得一提的是，2022年日本市場收入同比增長 202.1%）、持續控制成本/提升效率、持續推進核心小分子CDMO業務穩健發展的同時推動新業務增長。

02

價值事務所博騰股份

在之前昭衍新藥的文章中《價值事務所》有講，CXO整體處于三大時代大勢中，其一是中國創新藥產業崛起，從千億向萬億量級擴容；其二是因工程師紅利，全球醫藥產業向中國轉移；其三便是生物醫藥行業開始從小分子到大分子再到細胞/基因療法，生產/研發成本不斷增加，從而帶動上游CXO乃至整個生命科學服務業大幅擴容。

身處三大時代大勢中，國內CXO行業的長期發展是無需擔憂的，不過即便有三大時代大勢推著走，行業也并非一帆風順地線性向上走，而是如同人類社會進步一般，整體呈現螺旋式上升的特點。

既然是螺旋式，就代表中間有反復。

近兩年，全球生物醫藥行業正好就處于反復的低估期中，融資額整體陡降，在行業趨勢大好時，你好我好大家好，難以看出企業與企業間的阿爾法區別，但當行業趨勢不那么好時，往往就是拼真功夫的時候，反而能看出企業與企業中的差距。

雖然有新冠大單的擾動，但2023Q1，不論藥明還是凱萊英，整體都還是有正增長，前者營收有5.8%的增長，后者則是9.09%，而且經調整凈利潤均大幅跑贏營收。

但博騰就沒那么“幸運了”，2023Q1營收同比下滑4.5%，扣非凈利潤下降近22%，即便剔除新方向布局及參股公司的影響，利潤也有同比14%的下滑。

當然，如果剔除新冠大單，博騰的常規業務還是高速增長的，只不過公司沒有披露剔除大單后的增長情況，具體增長多少就不得而知了，但根據公司的投資者交流披露，2023年剔除新冠后，常規業務業績指引是要有30%的增長。

至于利潤為何不同于藥明、凱萊英，整體跑輸營收，還記得我們之前講的康龍和藥石么？博騰的CDMO業務畢竟不如藥明和凱萊英成熟，還處在投入期，利潤有反復實屬正常。

雖然比起兩位大哥藥明、凱萊英要略遜一籌（前者剔除新冠化學業務指引是36%-38%增長，后者沒有具體指引，但Q1剔除大單有45%的增長），但總體而言，博騰還算不錯的，在國內CXO中也是排得上號的第一梯隊選手。

2022年，即便有新冠大單占據產線，公司的CDMO交付項目也遠超2021，處于各個階段的藥物項目數均有較大數量提升。

其制劑、CGT 兩大新業務為公司貢獻的收入合計破億，前者實現營業收入 3184 萬元，同比增長 58%，引入新客戶 25 家，新簽訂單 1.19 億元，同比增長 67%；后者則實現營業收入 7528 萬元，同比增長 443%，引入新客戶 27 家，新項目 52 個，新簽訂單 1.59 億元，同比增長 25%。

2023年Q1，博騰已簽訂單客戶數達299家（不同體系相同客戶去重），同比增長約30%。

其中，原料藥 CDMO業務訂單客戶數223家，同比增長12%；

制劑CDMO業務訂單客戶數43家，同比增長95%；

基因細胞治療（CGT）CDMO業務訂單客戶數37家，同比增長68%。

自己同自己比，博騰還是走在穩健增長的道路上。

最后附上市場對凱萊英、博騰股份2023-2025年凈利潤一致預期：

凱萊英：25.52億、27.24億、34.7億

博騰股份：10.06億、10.62億、12.94億

(注：數據來自wind，僅做參考，且市場每分每秒都會有新的一致預期，利用市場一致預期需謹慎）

聲明：文章僅記錄作者思想，不構成投資建議，投資有巨大風險，需謹慎謹慎再謹慎，希望大家像對待裝修房子一樣對待自己的投資，不要讓挑公司的時間還不如你挑家具的時間來得多，你對待小錢能反復權衡，怎么對待大錢反而如此草率？