導讀：德冠新材首次上市或因不滿足科創板“硬科技”的屬性而失敗，那么此次主板上市，德冠新材在近兩年業績眼見羸弱漸顯的情況下，如何讓監管層相信其持續性和穩定性滿足主板“大盤藍籌”的定位，這也或將成為其二次上市能否如愿而歸的關鍵。
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本文由叩叩財訊（ID：koukouipo)獨家原創首發
作者：雷 都@北京
編輯：翟 睿@北京
一年半前，距離實現科創板上市目標僅剩最后臨門一腳的廣東德冠薄膜新材料股份有限公司（下稱“德冠新材”）最終還是選擇了主動離場抱憾而歸。
彼時，早已通過上交所科創板上市委審議的德冠新材，在向證監會提交注冊申請5個月，并經歷監管層的多輪問詢和材料補充后，依舊未能繼續推進其上市進程。
時光荏苒。
始終未放棄A股資本之旅的德冠新材，在經歷了數百日的蟄伏和籌謀后，又迎來了其再度走上上市委審議會議叩響上市大門的關鍵時間窗口。
2023年5月18日，深交所上市委2023年第31次審議會議即將拉開帷幕，該場會議的首項議題便是對德冠新材IPO是否符合發行條件、上市條件和信息披露要求進行審議和表決。
在一年多前闖關科創板上市失利后，此番重啟上市計劃，德冠新材則將上市的目的地更換至上市門檻更高的定位為“大盤藍籌股”的主板市場。
與當年以科創板為目標的上市計劃相比，此次向深交所主板發起上市奮力一搏的德冠新材，自然在融資規模上也更開下大口。
據最新公布的德冠新材主板上市申報材料顯示，其此次IPO計劃發行不超過333.36萬股新股，這一數據與當年首次申報科創板上市的發行計劃相同，但融資規模卻從當初的3.89億提升至了如今的10.8億，上浮近兩倍，募投項目也從早前的“功能薄膜及功能母料改擴建技術改造”、“實驗與檢測升級技術改造”等兩大項目和補充流動資金，再增一項投資高達5.5億的“德冠中興科技園新建項目”，而計劃用于補充流動資金的額度也從此前的一個億規模增加到2.5億。
與首次IPO一樣，此番護航德冠新材IPO二進宮挑戰主板上市的保薦機構依然為招商證券。
“當初德冠新材主動終止繼續推進科創板的注冊流程時，就已經與保薦機構招商證券協商決定改道主板重新申報了。”一位接近于德冠新材的知情人士告訴叩叩財訊。
當年首次闖關IPO，德冠新材的前期審核流程中一路走來還算順風順水。
2020年6月底，德冠新材正式向上交所遞交了其科創板的上市申請并獲得受理，經過兩輪前期問詢后，同年12月22日，德冠新材便在科創板上市委2020年第125次會議上成功獲得上市委員們的認可，認為其符合科創板上市的相關條件。
但此時的德冠新材或許沒有想到，此時，其科創板上市的挑戰才剛剛開始。
2021年6月，在通過上市委審議足足半年時間后，德冠新材才在經歷了進一步落實相關事項和材料補充后，終于向證監會提交了其IPO的注冊申請。
2021年11月25日，久久未能等到注冊結果的德冠新材，突然以一份主動撤回注冊材料的終止通知書終結了其科創板的上市路。
對于首次闖關科創板IPO的失利，德冠新材一直諱莫如深。
即便在此番重啟IPO申請主板上市時，證監會在對其反饋意見中反復問詢其首次IPO鎩羽的相關緣由和經歷，但德冠新材也未在公開披露的申報稿中予以提及只字片語。
“德冠新材首次科創板上市之所以失敗，涉及多方面的原因，但最重要一點還是因為監管層對其是否滿足科創板定位屬性具有‘硬科技’特性有爭議。”上述接近于德冠新材的知情人士透露。
公開資料顯示，德冠新材為一家主要從事功能薄膜和功能母料研發、生產與銷售的企業，主要為客戶提供功能性 BOPP 薄膜、BOPE 薄膜、功能母料等產品。
“在當初科創板審核時，最初上交所方面對德冠新材的科創屬性雖有所質疑，但最終還是采納了企業的解釋，然而到了注冊流程中，隨著監管層對科創板‘硬科技’屬性界定的進一步強調，以及對科創板相關上市細則的修訂，德冠新材偏弱的科創屬性已對其繼續推進科創板上市造成了障礙。”上述知情人士坦言。
事實上，除了科創屬性的爭議外，在首次闖關IPO之時，德冠新材的信息披露也存在瑕疵。
幸運的是，雖科創板上市路難以為繼，但彼時德冠新材在2021年的業績讓其有了選擇“東方不亮西方亮”變道主板上市的底氣。
于是，便有了一年多時間后，德冠新材IPO即將再次登陸上市委會議的今昔。
“德冠新材首次上市或因不滿足科創板‘硬科技’的屬性而失敗，那么此次主板上市，德冠新材在近兩年業績眼見羸弱漸顯的情況下，如何讓監管層相信其持續性和穩定性滿足主板‘大盤藍籌’的定位，這也或將成為其二次上市能否如愿而歸的關鍵。”來自于一家“中”字頭大型券商的資深投行人士告訴叩叩財訊。
值得注意的是，在德冠新材此番主板IPO即將登陸上市委會議接受審議的半個月時間內，已經有兩家企業的主板上市申請接連受挫，其中一家是在5月初召開的上市委會議上遭到了“暫緩審議”，另一家則是在日前以主動撤回申請的方式終止IPO，這兩家企業也分別是自全面注冊制改革以來，首例被暫緩審議和首例上市失敗的主板IPO項目（詳見叩叩財訊相關報道《揭秘注冊制主板IPO“終止”第一股中天氟硅緣何不“戰”而敗：有機硅行業景氣度“斷崖式”下滑引業績劇變猜想》）。
據叩叩財訊獲悉，上述兩例主板IPO項目的鎩羽，皆與業績的持續性能否滿足主板“大盤藍籌”的界定有關，尤其是后者，2022年的業績下滑和2023年仍未出現的行業轉機，成為了壓倒其IPO的最后一根稻草。
1）下游價格疲軟催生日漸羸弱的業績
2021年11月25日，在宣布撤回科創板注冊申請而終止首次IPO推進之時，德冠新材的確是有資本和底氣選擇變道主板重走上市路的。
公開的財務數據顯示，2021年是德冠新材業績碩果大豐收的一年。
當年，其錄得營業收入13.1億，同比上漲近28%，對應的扣非凈利潤更是高達1.96億，較2020年的8503.1萬，足足大增130%。
營收和利潤同比勁漲和那已然逼近2億的扣非凈利潤規模，顯然讓德冠新材與大部分科創板上市失敗且業績羸弱的企業相比，主板IPO的重新出發，是其不二的選擇。
“德冠新材在主動撤回科創板注冊申請后，幾乎是馬不停蹄無縫銜接地開啟了其主板上市的規劃。”上述接近于德冠新材的知情人士告訴叩叩財訊。
據上述知情人士透露，德冠新材是在2021年11月18日向證監會遞交撤回科創板注冊材料的申請的，2021年11月25日，證監會正式下發終止通知書準許其撤回，而就在四天后的2021年11月29日，德冠新材便迅速與招商證券再度簽署了IPO上市輔導協議，旋即展開了新一輪的IPO輔導工作。
2022年3月初，僅僅經過一期輔導工作后，德冠新材的IPO上市輔導便獲得驗收，同年3月中旬，德冠新材便正式向證監會遞交了其申請深交所主板上市的申請并再次獲得了受理。
在最近這一年多時間里，經歷了證監會反饋意見和注冊制全面改革后，2023年3月初，德冠新材隨主板存量IPO項目平移至深交所，又再經歷了一輪問詢后，才終于來到了又一次上會受審的前夜。
經歷了2021年時的業績暴漲，時間進入2022年后，漸顯頹勢的盈利能成為了此番德冠新材IPO最大的不確定性。
據德冠新材日前公布的最新財務數據顯示，2022年——對于正待主板上會受審的德冠新材來說，顯然是最為關鍵的一年，但在這一年中，尚未完成上市的它，無論是其營收還是扣非凈利潤卻較2021年出現了下滑。
數據顯示，2022年德冠新材營業收入共計12.8億，較2021年同比下滑約2%，營收下滑力度雖不大，但扣非凈利潤卻出現了同比超過17%的較大幅度下滑，從2020年的1.95億下滑至1.61億。
業績下滑的背后，是德冠新材主要產品的價格出現回落。
2021年德冠新材業績的暴增，也主要得益于當年其主要產品功能薄膜銷售單價的大幅上漲。
2021年，在早前數年內，價格皆維持在1.1-1.2萬元/噸的功能薄膜產品因市場供需關系突出價格出現大幅上揚，當年平均單價更是一舉達到了1.51萬/噸，較2017年至2020年間的平均價格，上漲幅度最高超過了30%。
在產品價格追高之下，2021年當年，德冠新材的綜合毛利率從前一年不足20%拉高至27.35%。
不過，2021年繁榮之景卻逐漸呈“曇花一現”之趨。
2022年，功能薄膜的價格并未延續2021年走高的跡象，開始掉頭出現回調，當年德冠新材功能薄膜的平均價格則下滑至1.41萬/噸。
如果說2022年業績的頹勢初顯還并不會讓外界對德冠新材的基本面產生擔憂的話，那么2023年來仍在繼續下滑的業績和景氣度，就不得不讓人為德冠新材業績的持續性和成長性捏汗一把，也由此讓其正步入白熱化狀態的IPO推進增加了幾分不確定性。
的確，在過去的2023年一季度中，德冠新材的營收和利潤不僅未改其自2022年以來的雙降局面，下滑的力度更有擴大的勢頭。
據德冠新材經審閱的2023年一季度財務數據顯示，2023年前三個月中，德冠新材營業收入同比下滑5.78%，錄得2.73億元，但3331.04萬的凈利潤相比去年同期的4071萬元，下滑幅度達到了18.2%，扣非后，凈利潤下滑幅度依然超過了15%。
對于2023年一季度的開年不順，德冠新材解釋稱，主要是由于原材料采購價格較去年同期有所下降，其“根據材料價格變化和BOPP 薄膜市場競爭情況相應下調了產品銷售價格”，但同時，德冠新材也承認，自己調整的銷售價格降幅高于了單位成本的降幅，導致毛利率下降。
“銷售價格降幅高于原材料的降幅，這也可見德冠新材的產品對下游企業的議價能力偏弱。”上述投行人士認為。
在德冠新材原材料價格和售價并不均衡的傳導之下，在2021年售價一度高企創下近6年來高點的功能薄膜的產品價格，經過2022年的小幅下跌后，在2023年一季度又被打回原形，跌回了2020年之前的底部區域，回到了1.2萬元/噸的水平。
德冠新材在回復深交所對其此次主板上市的相關問詢時，其也承認，2023年1季度，主要產品功能薄膜的價格已經跌至1.26萬/噸。
在市場因素和商品價格繼續走低的影響下，2023年上半年，德冠新材的業績也不容樂觀，營收和利潤繼續繼2022年雙雙下滑也已成定局。
其預測2023年1-6月，營收約在5.7億-6億之間，同比下滑10.76%至6.07%，凈利潤約在7300萬至8100萬之間，同比下滑幅度在20.8%至12.12%之間。
“按照德冠新材如今的境況，如果2023年下半年其行業和市場未出現明顯轉變的話，其2023年全年也很可能出現營收和凈利潤雙降的結局，那么德冠新材便很可能在2021年至2023年的三年內出現營收和利潤的復合增長率皆為負值的局面，在這一預期顯然會讓監管層審慎考量其是否符合主板大盤藍籌股的業績穩定和持續性的定義。”上述投行人士坦言。
在德冠新材IPO上會受審的前夕，同樣申請主板上市的浙江中天東方氟硅材料股份有限公司（下稱“中天氟硅”）以主動撤回申請的方式終結其IPO，便為德冠新材敲響了警鐘。
中天氟硅是主板注冊制改革以來首例上市失敗的主板IPO項目，其于203年5月15日正式被監管層宣布終止其上市審核的決定。
中天氟硅與德冠新材的境遇便有幾分相似。
同樣也是因2021年突然出現的業績暴漲讓中天氟硅有了主板上市的資本，但接下來的一年多時間里，也同樣因主要產品價格的不斷下跌，讓中天氟硅的營收和業績出現了大幅的下滑。
據叩叩財經獲悉，中天氟硅之所以選擇主動終止IPO，主因也正是由于行業景氣度“斷崖式”下滑引業績劇變，或已難以滿足主板IPO對藍籌股的定義。
但與中天氟硅相比又有所不同的是，雖德冠新材在2021年后產品價格也不斷下滑，且還存在繼續下滑的風險，但產品價格下滑的幅度和對企業整體業績的影響較中天氟硅相比還有距離。
除了業績帶來的“不確定性”風險，此次申請主板上市的德冠新材也在近年中存在關聯擔保、個人賬戶收款等涉及企業財務規范性和內控有效性的風險。
如在2018年和2019年，其接連存在使用員工個人銀行賬戶收取部分廢品銷售收入的情形。
“財務規范和內控的問題，應不會對德冠新材此次IPO的審議造成阻礙，只要完成合規性清理并在之后再未出現相關的瑕疵以證明已建立了有效的內控機制。目前來看，影響德冠新材上市的關鍵，可能還是在于上市委審議現場乃至之后的注冊流程中，德冠新材對業績持續性和穩定性的具體解釋能否獲得監管層的認可。”上述投行人士認為，德冠新材獲得深交所上市委的認可還是存有較大幾率的，但在注冊流程的推進中，或需等待其2023年下半年業績更為明朗之后，才會獲得最終結果。
2）科創板鎩羽往事
這是德冠新材第二次走上上市委會議現場。
在2020年12月底召開的那場科創板上市委會議上，首度上會受審的德冠新材IPO，雖過程也不乏曲折，但終究算是有驚無險地以“需進一步落實事項”的結果“有條件”獲得了通過。
后來的故事，不用贅述。
在通過科創板上市委審核11個月后，德冠新材在注冊流程中距離成功上市僅一步之遙時，主動終止并親手打破了其斯時的科創板上市之夢。
已通過科創板上市委會議審核并獲得認可的德冠新材，緣何會上市夢斷注冊流程呢？
正如上述所言，證監會對德冠新材科創屬性的爭議，或是其科創板鎩羽的根源。
在德冠新材當年申請科創板注冊時向證監會提交的申報材料中，為證明自身的科創屬性，多次強調稱自己是在國內較早從事功能性聚烯烴新材料研發、生產和銷售的企業，細分行業歸屬于高端聚烯烴塑料制造。
并稱自己“圍繞高端聚烯烴材料構建出熱熔膠技術、雙拉聚乙烯技術、功能母料技術等核心技術，研發和生產出功能薄膜、功能母料，協同上游石化企業和下游的產業化應用，形成完整的產業鏈”，“屬于高端聚烯烴塑料制造行業相關產品收入占主營業務收入的比例為80%以上”。
高端聚烯烴塑料制造屬于戰略性新興產業，是國家產業政策鼓勵類行業。
但德冠新材所稱的自己屬于“高端聚烯烴塑料制造”行業的認定，卻似乎并未在注冊流程中獲得證監會的認可。
公開資料顯示，我國聚烯烴產品以中低端通用料為主，高端聚烯烴產品嚴重依賴進口，這些高端的產品主要應用領域為高端管材、汽車零配件、醫療設備、假體植入物等。而反觀德冠新材，其的主要產品卻主要應用于塑料薄膜包裝領域。
證監會在德冠新材提交科創板注冊申請后，首先便要求其分析解釋其主要從事的BOPP功能薄膜生產加工業務是否屬于高端聚烯烴塑料制造業務，并質疑其生產工藝和技術是否具有“硬科技”成色，是否符合科創屬性和定位。
再度申請主板IPO時，德冠新材申報材料上的一些細節，也側面印證了其在科創屬性上的爭議。
無論是在2022年3月的最初主板IPO申報材料中，還是在最新更新的招股書（上會稿）中，德冠新材都將自己屬于高端聚烯烴塑料制造行業的表述悉數刪除。
還需要指出的是，在此次重啟IPO并主板上市的申報材料中，德冠新材還補充披露了一樁發生在2011年因股權代持而發生的法律糾紛。
1999年，德冠新材成立之時，一位外部人員通過其內部員工代持入股其中，隨后二者之間因股權的歸屬問題產生了爭議。
2010年，上述股權糾紛更是被當事人訴諸公堂。
但在德冠新材首次申報科創板上市的申報材料中，在對企業股權歷史沿革的內容描述中，僅承認存在代持，卻并未對上述曾涉法律糾紛的股權爭議事件進行披露。
顯然，主動終止板塊定位難獲認可且信息披露存有瑕疵的科創板IPO，此番重啟主板上市的德冠新材也算是明智之舉，但等待多時籌謀數年的上市計劃能否最終獲得滿意的結果，答案也正在浮出水面。