“這是價值事務(wù)所的第1273篇原創(chuàng)文章”
2023Q1是疫情放開后第一個完整的季度，盡管一季報企業(yè)們披露的數(shù)據(jù)都較少，很難看出相應(yīng)企業(yè)的具體經(jīng)營狀況，但我們也很有必要對他們進行追蹤，雖然自己和自己比由于數(shù)據(jù)較少難以看出點啥，但大家一起比，還是可以看出不少東西的。
今天的文章，我們就CXO三家代表企業(yè)藥明、康龍、泰格的2023Q1表現(xiàn)做個追蹤，本來是想將所有頭部CXO（包括博騰、凱萊英、藥石、昭衍）放在一起做對比，但無奈發(fā)現(xiàn)篇幅不夠，只能分拆成一個系列，今天我們暫時先看藥明、康龍和泰格。
(資料圖片)
01
價值事務(wù)所藥明康德
營收同比增長5.8%，經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利潤同比增長14.1%，整體來看略微有點超預(yù)期。由于2022年有新冠超級大訂單，藥明2023低增長甚至負增長是明牌，根據(jù)公司2022年報指引，全年營收增長5%-7%，Q1在范圍內(nèi)，只是凈利潤超出營收有點多，因此說略微有點超預(yù)期。
至于為什么，公司的解釋是持續(xù)進行自動化項目效率提升的項目，包括產(chǎn)能和資產(chǎn)的不斷優(yōu)化，使得毛利率持續(xù)提升，并且在季度業(yè)績會上標(biāo)明這個提升趨勢可延續(xù)。
藥明康德在手的下一代技術(shù)細胞基因療法（CGT，即CTDMO）和整體在售項目數(shù)情況如下：
整體情況一如既往地穩(wěn)，每個階段的項目數(shù)量都保持增長。新興療法CTDMO那塊項目情況比較反復(fù)，對比2022，新增兩個早期，減少兩個臨床二期，其余沒變化，這塊當(dāng)下占公司營收的比重幾乎可以忽略，但卻是未來藥明市值能否突破萬億美元的希望，因此，必須持續(xù)關(guān)注。
其余幾大業(yè)務(wù)板塊，化學(xué)業(yè)務(wù)低速增長基本為明牌，毋需過多解釋，剔除新冠后同比增長21.8%。其余幾大業(yè)務(wù)增速都在8%-13%之間，國內(nèi)新藥服務(wù)則是下降31%，略微有點低，和2022年報中指引的化學(xué)36%-38%增長（剔除新冠），測試、生物、ATU20%-23%增長，國內(nèi)新藥研發(fā)（DDSU）超20%下降還是有不小出入。
至于原因，公司的解釋是外部因素干擾，所長倒是能接受，因為今年一季度什么情況大家都清楚，又陽又過年的，確實大多數(shù)企業(yè)1-2月都廢掉了，3月才開始報復(fù)性反彈，絕大多數(shù)企業(yè)都需要看2季度的表現(xiàn)。
好在雖然藥明一季度細拆一下業(yè)務(wù)稍微有點低于預(yù)期，但公司并沒有改變?nèi)陿I(yè)績指引，說明后續(xù)還是可以補回來。
一季度一個非常大的亮點在于，在資本開支依然比較大的情況下，自由現(xiàn)金流達16.8億，同比轉(zhuǎn)正且增長尤其迅猛，資產(chǎn)負債表上現(xiàn)金也明顯增多，這還是并沒有加大負債的情況下實現(xiàn)的，因此，公司今后應(yīng)當(dāng)不需要再向資本市場伸手要錢了。
02
價值事務(wù)所泰格醫(yī)藥
前文講到藥明一季度各項業(yè)務(wù)增速有點低，其中，測試業(yè)務(wù)增速只有13.6%，細拆一下，實驗室分析與測試（類似泰格旗下子公司方達醫(yī)藥在做的事情）增長15.9%，臨床CRO&SMO增長僅7.7%。
雖然泰格的這塊業(yè)務(wù)比藥明要強，但看到藥明的表現(xiàn)時，我們就應(yīng)當(dāng)清楚泰格的日子不會好過到哪里去。
不過，營收與去年同期持平（下滑0.73%），扣非凈利潤也基本與去年同期持平（同比增長0.74%），乍一眼看上去還是非常低于市場預(yù)期的，畢竟同樣受疫情嚴(yán)重影響的2022年，泰格的表現(xiàn)可是大幅好于藥明的（詳情可以看泰格前一篇分析文章）。
都有一二月的不利影響，為何身為龍頭的泰格差藥明這么多呢？
泰格的解釋是：去年同期公司開展的若干疫苗相關(guān)試驗在內(nèi)的多區(qū)域臨床試驗業(yè)務(wù)收入占比較大，報告期內(nèi)，該等業(yè)務(wù)較上年同期大幅減少。
哦，原來是因為去年這個時候來自新冠的訂單較多，基數(shù)較高，如果剔除新冠后，主業(yè)大約增長25%-30%。
雖然泰格一季報披露的信息不像藥明那么多，但也提到自己臨床試驗相關(guān)服務(wù)及實驗室服務(wù)收入較上年同比有所上升（就是以方達為主的實驗室以及SMO業(yè)務(wù)，藥明也是這塊增長多一點，臨床CRO那塊低一點）。
盡管有一、二月的不利因素，主業(yè)25-30%的業(yè)績增速也足以傲視群雄了，果然你大爺還是你大爺，在臨床CRO上，泰格依然還是最強的，國內(nèi)暫時沒有任何企業(yè)可以與之匹敵。
03
價值事務(wù)所康龍化成
康龍化成是幾家頭部CXO中唯一一家同新冠幾乎沒啥關(guān)系的，沒有大單擾動的影響，因此，2023Q1整體看上去就還比較正常，收入27.2億（+30%），經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤4.4億（+20%）。
四大業(yè)務(wù)板塊中，實驗室服務(wù)和小分子CDMO收入端增速都在30%左右，值得一提的是，毛利都有不錯的提升。而曾經(jīng)的超級拖油瓶臨床CRO（毛利10%以下，屬于孵化業(yè)務(wù)），近期也開始發(fā)力，毛利比起2022年底的11.5%也有近2.5%的提升，至于收入為啥同比提升41%超過藥明、泰格這么多，核心在于2022年進行了相應(yīng)并購。
大分子和CGT還處于投入階段，不論對營收還是利潤的影響都較小，可以先忽略，觀察著走便是，不過在一季報中，康龍?zhí)崃艘蛔欤肮境醪酵瓿纱蠓肿雍图毎c基因治療服務(wù)等研發(fā)服務(wù)能力的建設(shè)和整合”，今后或許值得期待。
藥明、泰格、凱萊英、博騰在相應(yīng)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域都比較成熟，即便都有孵化中的業(yè)務(wù)，如藥明的CGT、泰格的方達、凱萊英的臨床CRO和凱萊英生物、博騰的博騰生物，但體量對比核心業(yè)務(wù)都不是很大，因此影響就較少。
而康龍就不同了，康龍只有一個成熟業(yè)務(wù)即實驗室服務(wù)，卻要同時拖三個（小分子CDMO、臨床CRO以及大分子/CGT），一拖三自然就會使得業(yè)績同前面所講的一些成熟企業(yè)不太具備可比性，業(yè)績波動也會更劇烈，想預(yù)期利潤走勢也就會更困難（營收稍微容易一點）。
不過，就當(dāng)下情況而言，其小分子CDMO業(yè)務(wù)已經(jīng)快要成熟（毛利33%，距離同行業(yè)成熟企業(yè)45%的平均水平差距已經(jīng)不算太大），興許公司明年就會變成2拖2，那業(yè)績波動就不會那么大了。
康龍的目標(biāo)是2025年收入規(guī)模較2022年增加一倍，隨著規(guī)模效應(yīng)及效率提升，孵化的業(yè)務(wù)板塊逐步成熟，中長期利潤增速應(yīng)會高于收入增速。
最后附上市場對藥明康德、泰格醫(yī)藥、康龍化成2023-2025年凈利潤一致預(yù)期：
藥明康德：98.23億、123.88億、155.56億
泰格醫(yī)藥：25.49億、32.41億、41.04億
康龍化成：21.9億、29.64億、38.78億
(注：數(shù)據(jù)來自wind，僅做參考，且市場每分每秒都會有新的一致預(yù)期，利用市場一致預(yù)期需謹(jǐn)慎）
聲明：文章僅記錄作者思想，不構(gòu)成投資建議，投資有巨大風(fēng)險，需謹(jǐn)慎謹(jǐn)慎再謹(jǐn)慎，希望大家像對待裝修房子一樣對待自己的投資，不要讓挑公司的時間還不如你挑家具的時間來得多，你對待小錢能反復(fù)權(quán)衡，怎么對待大錢反而如此草率？