文：向善財經 作者：劉能
日前，舍得酒業(yè)(600702)的股價經歷了一場莫名其妙的“過山車”式大跌。
3月9日，舍得酒業(yè)開盤正常平穩(wěn)交易。時至10點44分，該股僅微跌0.69%。但是在僅僅一分鐘之后，其便突然出現(xiàn)了疑似“烏龍指“的2700余手賣單，股價也由此迅速跳水至跌停，11點09分時跌幅一度達到8個百分點。
(資料圖)
盡管隨后舍得酒業(yè)的股價有所回升，但截止到當日收盤，舍得酒業(yè)的股價為188.5元每股，跌幅達4.32%。
盤中突如其來的跌停，不僅看懵了數(shù)萬舍得酒業(yè)的股東投資者們，更甚至還領跌了整個白酒板塊。截至3月9日收盤，中證白酒指數(shù)報16496.99元，跌0.75%，盤中一度跌2.2%。五糧液盤中最大跌幅近3%，貴州茅臺、洋河股份、瀘州老窖等一列名酒也盤中跌超1%。
而有意思的是，事后綜合各方媒體聲音來看，舍得酒業(yè)盤中閃崩的原因可能有兩點：一是某券商機構對白酒行業(yè)市場分析的“小作文”。不過，隨后有媒體指出該券商報告內并未提及任何個股；二是未經證實的“復星集團減持舍得的傳聞”，即舍得酒業(yè)實控人復星集團有意減持舍得酒業(yè)股份，甚至傳出已折價10%，準備大舉甩賣的消息。
對此，舍得酒業(yè)在當日晚間發(fā)布澄清公告表示，經自查公司內外部生產經營環(huán)境未發(fā)生重大變化，內部生產秩序及相關經營情況一切正常。同時，經向舍得酒業(yè)控股股東核實：截至目前，無減持舍得酒業(yè)股份的計劃。
雖然舍得酒業(yè)的公告，讓上述種種猜測都成了捕風捉影的“笑話。但是反過來看，僅僅是一些真假難辨的“風言風語”便能迅速帶崩舍得酒業(yè)的股價，如此脆弱的投資表現(xiàn)，是否也意味著市場本身對于舍得酒業(yè)可能就存在著某些質疑和擔憂？
那么，投資者們到底在擔憂舍得酒業(yè)什么呢？
高增速放緩，舍得酒業(yè)前途未卜？
說起投資信心的波動，必然離不開標的企業(yè)業(yè)績基本面的變化。
不過由于截止到今年3月13日，舍得酒業(yè)還未發(fā)布2022年的業(yè)績預告，所以我們重點來看舍得已公布的數(shù)據(jù)表現(xiàn)。據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)顯示，2022年1-9月份公司實現(xiàn)營業(yè)收入46.17億元，同比增長28%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為12億元，同比增長23.76%。
如果將其放在2022年前三季度A股白酒上市公司的業(yè)績表現(xiàn)排行中，舍得酒業(yè)的營收增速僅次于酒鬼酒的32.05%和山西汾酒的28.32%，位居行業(yè)前列。但問題是，28%的增速相較于2021年舍得酒業(yè)同期104.54%的業(yè)績增速，無疑算是出現(xiàn)了明顯的放緩趨勢。
繼續(xù)來看，2022年前三季度舍得酒業(yè)的毛利率為78.34%，相比2021年同期的78.10%提升并不大，但26.26%的凈利率卻較2021年同期出現(xiàn)了1.2%的下滑幅度。并且與規(guī)模體量相差不大的今世緣對比，雖然舍得酒業(yè)的毛利率表現(xiàn)要好一些，但今世緣2022年三季度的凈利率為31.94%，要遠高于舍得酒業(yè)。
在銷售費用率上，舍得酒業(yè)的銷售費用比2021同期明顯增加，從去年的6.1億增加至8.2億元，同比增加了35.28%。對比營收增長來看，35%的銷售費用增加僅換來了28%的營收增長，說明其費用效率可能并不算高。
而要知道，對于白酒投資而言，資本市場關注的重點，其實是白酒業(yè)務的高成長性。
表現(xiàn)在品牌方面，就是高端化的上行預期；表現(xiàn)在業(yè)績層面，就是更好更穩(wěn)定的毛利率表現(xiàn)。
茅臺為什么備受資本市場追捧，很重要的一點就是高達92%的毛利率使得一眾酒企望塵莫及。所以在高銷售費用拉不動營收更高增長的實際情況下，資本投資者們對于舍得酒業(yè)未來的成長預期自然也就會大打折扣。
除此之外，雖然舍得酒業(yè)在澄清公告中表示生產經營正常，但值得注意的是，在此次風波中，券商機構提到的次高端白酒供需矛盾突出，庫存壓力大等問題，卻并非沒有一定的投資參考價值。
事實上，早在今年年初就已經有媒體指出在2022年市場消費環(huán)境整體承壓的情況下，不少白酒企業(yè)卻保持著高增長態(tài)勢。如此“反常”的表現(xiàn)或許與品牌白酒渠道壓貨有關，白酒存在庫存“堰塞湖”。
具體到舍得酒業(yè)來說，2022年前三季度，舍得酒業(yè)的存貨金額高達32.13億元，同比增長18.64%，無論在規(guī)模還是增速上都到達了近五年以來的新高。但與此同時，其存貨周轉率卻僅為0.333，雖然比去年同期略有上升，但在白酒上市公司中卻并不算高。比如山西汾酒、酒鬼酒、今世緣的存貨周轉率，同期都在0.5以上，洋河股份的存貨周轉率為0.409，也高于舍得酒業(yè)。
白酒行業(yè)分析師蔡學飛曾表示，“雖然存貨狀態(tài)與公司產能有一定關系，但銷售費用與存貨金額同時增多，大致說明產品動銷率有一定問題。”因為如果舍得酒業(yè)投入了更多的銷售費用，但市場庫存在卻反而增長，這就意味著其存貨變現(xiàn)能力越來越慢，整體競爭力可能處于下滑態(tài)勢，那么其產品的市場動銷情況自然可想而知。
而有意思的是，2022年前三季度，舍得酒業(yè)的合同負債也出現(xiàn)了同比57.53%的減幅。
要知道，白酒行業(yè)的合同負債主要表現(xiàn)為先款后貨，即經銷商先打款，廠商后發(fā)貨。所以合同負債的指標越高，就說明渠道越看好品牌的終端市場銷量走勢，反之則是就說明渠道經銷商們可能并不看好品牌白酒未來的市場動銷情況。
如此一來，合同負債數(shù)據(jù)的大幅下滑，似乎也對應上了舍得酒業(yè)不斷高企的存貨規(guī)模。
或許正因如此，當日海通國際基于內因（價格、庫存等）和外因（需求、政策等）多個維度，發(fā)布的“判斷行業(yè)從2022年進入新一輪調整期。并且預計調整至少延續(xù)至2023年全年，白酒消費2023年預計不會出現(xiàn)大幅增長”的持謹慎觀點的研究報告才能“意外”地成了舍得酒業(yè)盤中閃崩的消息導火索……
又愛又怕的復星系？
除了業(yè)績基本面令人擔憂外，在向善財經看來，舍得酒業(yè)的盤中跌停并領跌整個白酒板塊，或許還與當前白酒股投資趨勢的不確定性增強，以及舍得與復星系之間“捉摸不定”的持有態(tài)度有關。
從年初到現(xiàn)在，白酒行業(yè)的利空消息幾乎是一波接一波，先是“紅黃燈行業(yè)”傳聞，而后又傳出了“禁酒令”，市場神經可謂是被撩撥到了極點。對此，有白酒投資者直言道，去年底白酒庫存很大、動銷慢，但是大家炒預期，大漲一波。所以就導致現(xiàn)在白酒股估值偏高，一旦標的酒企增長失速撐不起高估值，就很容易出現(xiàn)大的市場波動。
其實這就有點像同為消費領域的蒙牛創(chuàng)始人牛根生說的那個飛船定律，即“企業(yè)不能高速成長，就會高速滅亡”。
所以在這種情況下，任何的風吹草動都可能掀起整個白酒板塊的波動。
更不用說，復星的減持與否態(tài)度對舍得酒業(yè)本身來說，就是足以令其“一念天堂、一念地獄”的重要因素。
事實上，盡管針對此次的復星減持傳言，有接近舍得酒業(yè)人士向媒體表示，上述傳言不實，在復星最困難的時刻，也沒有減持過舍得酒業(yè)的股份，而且復星與夜郎古酒業(yè)的合作，也是通過舍得酒業(yè)這一平臺實現(xiàn)。
但是據(jù)向善財經觀察，在復星和郭廣昌沒有徹底擺脫債務危機之前，舍得酒業(yè)與復星系的最終關系可能就像“薛定諤的貓”一樣很難確定。因為當前復星與舍得酒業(yè)的關系，就像是已經餓得饑腸轆轆的農夫，卻養(yǎng)了一只肥美可口的公雞。在農夫沒有吃飽肚子之前，誰也不知道公雞的命運會怎樣。
畢竟一方面，當前復星集團的債務壓力依然不容小覷。據(jù)復星國際財報數(shù)據(jù)顯示，截至2022年6月30日，公司流動負債合計3754.0億元，非流動負債合計2757.6億元，負債合計6511.6億元。
深入來看，其賬面現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物1171.13億元，同期短期借款1236.92億元，長期借款1374.26億元；資產負債率較去年同期的75.22%提升至76.64%。此外，截至今年6月底，復星國際流動比率僅為1.01，短期承債壓力加大。
另一方面，回顧復星過去一年的減持經歷，復星和郭廣昌幾乎沒有“非賣品”可言。比如和現(xiàn)在的沱牌舍得一樣，青島啤酒也曾是郭廣昌的情懷投資對象。但是在今年5月，復星依然選擇了清倉青島啤酒。緊接著，復星旗下的“自己人”也沒能逃過減持套現(xiàn)的步伐。進入2022年9月，復星國際減持復星旅游文化2800萬股，套現(xiàn)2.19億元；減持復星醫(yī)藥306萬股A股，套現(xiàn)約1.02億元；減持豫園股份3892.63萬股，交易金額約2.99億元……
很明顯，對于郭廣昌來說，復星并沒有所謂的“非賣品”資產，即便是情懷也可能敗給現(xiàn)實債務。
那么在這種情況下，雖然當下的舍得酒業(yè)頗為受寵，甚至還被安排與夜郎古酒“聯(lián)姻”，但是對于有著第三方視角的投資者們而言，舍得酒業(yè)似乎依然有著隨時失寵被賣的可能。
而且在向善財經看來，投資者們的這種擔憂和懷疑也幾乎是舍得酒業(yè)所無法破解的，畢竟其并不掌握減持的主動權。所以這可能就導致，在未來相當長一段時間里，“復星減持舍得”的市場傳言會像“狼來了”一樣，不斷侵擾著舍得的市場股價。
所以如果舍得酒業(yè)的業(yè)績基本面再不能提振市場信心，那么其股價穩(wěn)定性或將更加脆弱不堪……
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