【摘要】

隨著養殖防疫需求逐步回暖,動保行業投資價值正在提升。一方面,動保行業具有后周期屬性,生豬養殖盈利改善及補欄恢復帶動下游養殖防疫需求,可逐步推動行業景氣度提升;另一方面,動保行業的整體估值具有安全邊際。此外,非洲豬瘟疫苗研發有序推進,關注其對投資的催化。

(資料圖)

(一)動保行業估值低于五年中樞,具有安全邊際

動保行業估值處于均值向下1~2倍標準差附近:根據動保樣本公司測算行業整體估值水平,當前動物保健行業估值對應當年市盈率21.7倍,相比下其五年平均當年市盈率28.0倍,當前行業估值正處于五年來較低水平。動保行業估值較低一方面源于2022年外部經營環境不佳、新冠疫情及豬價震蕩,導致動保公司的整體經營表現較弱,估值承壓;另一方面因行業仍處于復蘇早期,其估值并未充分反映未來的經營修復。

動保行業呈現“后周期、弱周期”特征。一方面,周期復蘇滯后于豬周期1~2個季度,豬價提升會驅動行業整體賬期周轉及利潤率水平回升;當豬價見頂回落時,豬價仍處于較高水平且生豬供給回升,驅動行業整體銷售持續改善。另一方面,動保行業的周期彈性明顯低于養殖行業,故也稱弱周期。

根據國家獸藥基礎數據庫,隨著2Q22豬價觸底反轉,2H22豬用疫苗批簽情況開始改善,3Q22開始同比增幅轉正至14.3%,4Q22同比增幅擴大至21.9%,且基于對豬周期的判斷,至少在未來6個月內,動保公司景氣度回升趨勢延續,行業處于配置窗口期。

(二)關注非洲豬瘟疫苗研發進展對投資的催化

非洲豬瘟為過去幾年來影響生豬養殖行業最為重大的疫病之一,但當前國內尚無非洲豬瘟疫苗產品,市場對非洲豬瘟疫苗的預期高、潛在市場空間大。

當前國內有多家單位在積極開展非洲豬瘟疫苗研制,主要研發路線有基因缺失疫苗、亞單位疫苗和活載體疫苗,其中亞單位疫苗具備安全性的比較優勢。上市公司及對應研發路線有:普萊柯和蘭研所合作的非洲豬瘟亞單位疫苗,正在完善應急評價相關資料;科前生物的非洲豬瘟活載體組合疫苗,處于實驗室研究階段;生物股份的非洲豬瘟基因缺失疫苗,處于實驗室研究階段;中牧股份同樣在非洲豬瘟疫苗研發上有所涉足。相關具有研發能力的企業有望率先受益。

首先,因非瘟病毒的基因組復雜、免疫逃逸機制尚未明確,非瘟疫苗研發壁壘較高。其次,我國養殖體量大、養殖環境復雜,非瘟疫苗對應的市場空間廣闊。此外,當前國內尚無非洲豬瘟疫苗產品,我們認為若非洲豬瘟疫苗研發取得突破,會對市場投資情緒形成催化。

動物疫苗批簽發數據表現邊際改善:根據國家獸藥基礎數據庫,動物疫苗批簽發情況2H22起開始改善。豬用疫苗方面,其整體批簽發數據于3Q22開始同比轉正至14.3%,4Q22同比漲幅擴大至21.9%。主要品種中,2022年8月以來細小、胃腹、藍耳等疫苗同比高增;禽用疫苗方面,4Q22批簽發同比+3.4%,出現一定修復跡象,但復蘇力度仍弱于豬用疫苗。

上市動保公司經營層面同步改善:隨行業景氣度提升,動保公司2H22起整體經營情況同樣逐步改善,其批簽發數據及3Q22業績表現均出現一定修復?；谪i周期的趨勢判斷,其改善趨勢至少在未來半年持續。

1.科前生物:

1)公司主力產品為偽狂犬疫苗,市占率第一名。3Q22公司收入/歸母凈利同比+27.0%/+24.6%。

2)批簽發數據看,偽狂犬疫苗復蘇速度慢于其他疫苗,公司4Q22偽狂犬疫苗批簽發數同比/環比-8.3%/+83.3%;

4Q22公司整體疫苗批簽發數據呈現改善跡象,同比/環比+6.2%/+11.0%。3)公司特點在于業務結構純粹,豬用疫苗占比高,偽狂犬疫苗優勢明顯,且豬圓環病毒2型-副豬嗜血桿菌二聯亞單位滅活疫苗上市可期。

2.瑞普生物:

1)公司為禽用疫苗龍頭,禽流感疫苗為其主力產品,同時兼具豬用疫苗。3Q22公司收入/歸母凈利同比+24.0%/+5.2%。

2)批簽發數據看,4Q22公司禽用疫苗批簽發數據復蘇,4Q22禽流感疫苗同比/環比+10.1%/+13.5%;整體疫苗批簽發一定程度改善,4Q22整體疫苗同比/環比+4.2%/-1.8%。

3)海外禽流感蔓延或將提升國內禽價預期及疫苗需求,這為公司提供潛在催化;此外公司寵物藥新品有看點,7月推出寵物驅蟲藥莫普欣,10月非潑羅尼吡丙醚滴劑獲新獸藥注冊證書,寵物保健同樣有望提升公司的整體投資機會。

3.普萊柯:

1)公司主力產品為圓環疫苗及禽用疫苗。3Q22公司收入/歸母凈利同比+29.5%/-21.5%。

2)批簽發數據看,公司4Q22圓環疫苗銷售恢復良好,4Q22圓環疫苗同比/環比-45.8%/+18.2%。整體疫苗批簽發增長趨勢較顯著,4Q22整體疫苗同比/環比+22.4%/+13.3%。

3)公司特點在于研發體系及研發能力較強,豬用疫苗領域公司正逐步向口蹄疫疫苗切入,且與蘭獸研合作研發非洲豬瘟亞單位疫苗,并且正在按照農業部應急評價補充相關材料,其在非洲豬瘟疫苗方面的動向值得關注。

4.生物股份:

1)公司主力產品為口蹄疫疫苗,市占率行業第一。3Q22公司收入/歸母凈利同比-6.3%/-34.6%。

2)批簽發數據看,口蹄疫疫苗銷售持續改善,4Q22公司口蹄疫疫苗批簽發數同比/環比+75.8%/+38.1%;且4Q22疫苗整體批簽發同比/環比+94.7%/+9.9%。

3)公司產品矩陣完善,產品一方面逐步開拓非口蹄疫疫苗品種,挖掘新的利潤增長點;商業模式逐步向平臺型企業轉型,在研發創新、產品組合方面值得關注。

5.中牧股份:

1)公司主業包括疫苗、飼料、化藥業務,疫苗牌照全面。3Q22公司收入/歸母凈利同比+15.7%/-3.0%。

2)批簽發數據看,4Q22疫苗整體批簽發同比/環比-45.4%/-38.7%。3)公司作為國企,其未來看點在于國企改革、非洲豬瘟疫苗推廣受益及口蹄疫疫苗的突破機會。

圖:2022年月度分企業豬用、禽用疫苗批簽發數據增速

數據來源:國家獸藥基礎數據庫,中金公司

參考資料:

20230202-中金公司-畜牧行業觀察:動物保健行業景氣復蘇,且估值具有安全邊際

本報告由研究助理協助資料整理,由投資顧問撰寫。投資顧問:吳清淳(登記編號:A0740622030004)(投顧證號)

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