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“這是價值事務所的第1153篇原創文章”

智飛生物今年表觀業績會下降早已是公認的事實，畢竟今年基本沒有賣什么新冠疫苗，甚至像康泰這樣的企業都將其新冠資產計提損失了。

(資料圖)

不過，如果排除智飛這樣那樣的鬼故事以及新冠疫苗，今年其實是人家的常規苗業績大年。

公司代理的HPV苗，不論四價還是九價，批簽發數量都創了歷史新高。前三季度，四價HPV疫苗批簽發 1181萬支，同比增長158%；九價 HPV 疫苗批簽發 1228萬支，同比增長 128%，依然處于供不應求的狀態。

即便排除掉HPV，其余的疫苗漲幅也十分明顯。代理的五價輪狀病毒疫苗批簽發 622 萬支（2021年全年才批簽發731萬支），23價肺炎疫苗批簽發 102萬支（預計全年與2021年基本持平，2021全年批簽發數量達 147.57萬支），滅活甲肝疫苗批簽發 61萬支。

根據公司在11月的投資者交流披露，預計HPV疫苗全年會批簽發 2800 萬劑，五價輪狀病毒疫苗全年批簽發 800-900 萬劑，那么，公司全年的常規業績基本都可以算出來，畢竟，現在貢獻智飛業績的主力部隊，就是代理的HPV和五價輪狀。

除了代理產品，所長最關注的便是公司近兩年陸續獲批的結核病領域自主產品，也是被公認可能的潛在大品種：診斷用的宜卡以及預防&治療結核分枝桿菌潛伏感染人群發生肺結核疾病的“微卡”。

按照公司的說法，今年微卡應該能銷售200-300萬支。

公司的相關產品在半年報時還基本沒有銷量，只是在做市場準入工作，可以說，200-300萬支都是下半年尤其四季度銷售，那這樣看，這個成績還是相當不錯了。

根據公司管理層預測，結核產品未來有望產生500億的市場，也有券商預測其結核產品峰值有望達到50億。

除結核產品外，智飛其他已經獲批上市的自主產品只能說無功無過，保持穩定，不能指望這些老掉牙的東西賺啥錢。前三季度，ACYW135多糖疫苗批簽發 269 萬支，AC 結合疫苗批簽發 436 萬支，AC多糖疫苗批簽發 107 萬支。

其實，這么些年，靠著代理賺的錢，智飛還是打造了一個國內最豐富、極能打的自研產品線，其中，包括進入臨床試驗的15項產品以及處于臨床前的13項產品（此處取自2022年半年報資料，可能到現在又變了）。

在國內所有的疫苗企業中，不論上市產品還是在研產品，智飛就是最多的，疊加最有錢，銷售團隊能力最強最會賣，所以，智飛就是國內疫苗企業當之無愧的老大。

而且，因為有錢，其實智飛在體外（通過智睿投資）孵化了很多項目，智睿投資智飛占股10%，老板蔣仁生占股90%。

根據媒體報道，這貨目前的投資項目總體估值已經超80億，下圖為智睿投資最主要的一些投資項目，涵蓋新型生物藥、細胞及基因治療、CRO&CDMO、高值耗材等。

01

價值事務所智飛近期市值被壓制因素

其實，通過我們今天的再跟蹤不難發現，智飛是非常有實力的，在國內疫苗行業絕對是當之無愧的一哥，沒有任何一家企業可以在短時間內撬動他的地位，哪怕是首富鐘睒睒的萬泰生物。

那智飛目前的市值為啥一直被壓制呢？

答案是，未來可能有一段時間會出現恒瑞醫藥一樣的問題，即青黃不接。

恒瑞醫藥自去年2季度起，業績便一路向下，今年三季度更是創出了近期新低，要到今年四季度業績才會好轉。

之所以出現這樣的情況，主要因為恒瑞的PD-1賣得太好了，這款近百億峰值的產品跑不動了，以后其他的創新藥很難接得上。雖然恒瑞管線豐富，未來看點十足，也是公認的國內創新藥一哥，有錢有銷售團隊有管線，但PD-1以后會有一段時間青黃不接也是事實。

用一句話概括便是：“前景是美好的，道路是曲折的。”因此，有業績壓力的機構，肯定不愿意陪恒瑞扛過最艱難的時期，在其業績好轉前先撤退再說，有了好轉的苗頭（今年三季度）再接回來。

智飛和恒瑞有一樣的問題，新冠疫苗和代理的HPV可以理解為恒瑞PD-1一樣的大品種，在這兩品種不在了以后，即便他體內東西很多，但想填坑，一時半會還是很困難。

他代理的HPV最多還有一兩年好日子過，等國產大軍陸續殺向戰場，微卡能填這個坑么？

還是有難度，畢竟微卡的市場和HPV還是沒得比。因此，市場預期智飛今年會砸新冠疫苗的坑，后年會砸HPV的坑，這兩年市值承壓就是很正常的事。

02

價值事務所事情發展向來不是線性的

不過，所長還是那句話，對于有錢、有銷售能力、有管線、尤其有爸爸大腿可以抱（默沙東）的企業來說，事情的發展向來都不是線性的。

就好比華東，大家當初也預期阿卡波糖、百令膠囊兩大單品之后，沒有東西填坑，當初預期要很久才能爬出來，結果一年多華東就走出來了，抓手是醫美和海外引進的產品。

信立泰大家當初的預期更是“一輩子走不出來”，結果不到兩年人家也走出來了，抓手是自研+外部引進產品。

那么，智飛肯定也會有抓手，因為他們的家底遠比信立泰、華東豐富。連市場都知道的事情，內部經營者只會比我們更清楚。

對于很多行業、很多企業，大家都知道前途很光明，但是道路很曲折，因此，很多人希望在預期拐點的前夜介入，并大聲嚷嚷時間成本也是成本，這聽起來很合理，可問題是人人都這么想，最后就變成了去“預判別人的預判”。

最終，聰明反被聰明誤，偷雞不成蝕把米。