編輯|顧謹豐

來源：巨豐投顧、好股票應用

(相關資料圖)

不破不立：估值再平衡結束、迎來新周期起點。“危”與“機”并存。看好：中國制造揚帆出海、中國消費底部反彈、中國創新砥礪前行。低估值選股是穩健的絕對收益來源。我們維持醫藥生物板塊強于大市評級。

支撐評級的要點

估值再平衡結束、迎來新周期起點。從時間和空間上來看，醫藥板塊估值再平衡過程（泡沫擠壓）在9月底接近結束狀態（本輪調整15個月，板塊下跌幅度超40%），10月份的反彈可看做上輪調整的末端和新周期起點的更替階段。目前A股Wind醫藥板塊估值PE26倍（TTM），接近2010年1月以來的估值最低點。考慮到跨年的估值切換，醫藥板塊2023年PE估值將進一步降低。盡管板塊整體估值水平幾乎處于近10年以來的最低水平，但板塊內部估值分化成常態。部分股票仍然處于50倍甚至100倍以上，2023年高估值仍然將成為制約標的獲得超額收益的關鍵因素。而大量低估值標的（10倍-30倍之間），在經過其基本面預期的低點之后有望獲得明顯的超額收益。

"危"與"機"并存。“危”：疫情挑戰、全球經濟衰退（出口壓力增大）、地方財政壓力增大（導致衛生投入吃緊）、企業家信心不足（表現為部分頭部企業股東持續減持）。“機”：歐洲能源危機使得中國制造、中國供應的可靠性更加凸顯；新一屆政府的期待（對經濟建設有充足的經驗，參考過去幾年上海市大力打造全球生物醫藥研發與產業高地、大力引進跨國巨頭落地上海）；防疫政策的優化帶來經濟活力、以及與此同時需要的大規模基礎醫療設施的投入；新形勢下國企改革、以及潛在的混改機會；中國制造技術升級、揚帆出海；三醫聯動更加協調。

不破不立。舊有的商業邏輯完全被打破：中國國內的支付體系并不能支撐世界級原創性藥械的產生，導致：1、中國國內行得通的商業邏輯是改良式創新，快速跟進全球領先，快速進醫保，高性價比競爭，導致了國內市場獲得超額收益的難度比之過去要更大（僅能獲得社會平均利潤率水平）；2、要獲得與原創新產品相匹配的支付環境，企業必須出海爭奪全球市場。藥品出海：當前直接申報FDA上市短期內仍有不小的難度（傳奇生物等走出了第一步），license-out、里程碑付費等相對比較初級的出海模式仍然很重要，高端仿制藥（注射劑等）出海也是一條走得通的路。醫療器械方面、中國企業在部分領域取得了全球競爭力，未來借助技術升級與外延式并購，有望出現世界級醫療器械企業。CDMO行業能較好的發揮中國人力成本較低、服務意識好、產業化基礎完備的優勢，也能夠產生世界級的企業（尤其是全球能源危機的背景下）。盡管在中國做原創性創新較為困難，但全社會平均投資回報水平在下降，創新藥械的投資仍然有對資本的相對吸引力，大量的社會資本和一級市場投資將持續投入到醫藥研發創新。

推薦方向：1）中國制造揚帆出海：醫療器械（影像設備、高端塑性耗材、IVD、POCT等）、CRMO（尤其是估值大幅下降之后）；2）中國消費底部反彈：中藥、醫美、醫療服務；3）中國創新砥礪前行：創新藥械、新型疫苗；4）國企的進擊（混改機會）。投資風格：低估值選股將是穩健的絕對收益來源。

重點推薦

邁瑞醫療、華東醫藥、藥明康德、昭衍新藥、凱萊英、博騰股份、普洛藥業、九洲藥業、健友股份、昌紅科技、榮昌生物。

評級面臨的主要風險

市場流動性風險、醫藥政策風險、新冠疫情不確定性風險及防疫政策變化風險、人民幣匯率變化對出口型企業的影響、國際關系風險、個股風險（產品研發失敗等）。

（來源：中銀證券）

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