作者：冬音

(資料圖)

出品：洞察IPO

又一家線上醫療平臺擬沖擊港交所。方舟云康控股有限公司（簡稱“方舟云康”）于11月21日首次遞表港交所，擬登陸香港主板市場，花旗、瑞銀集團及農銀國際為聯席保薦人。

作為國內在線慢病管理平臺，方舟云康主要營收來源仍主要依賴于線上“賣藥”收入，這使得公司毛利率水平偏低，并且持續處于增收不增利的狀態，報告期內累計虧損達到7億元。由于業務模式、競爭格局及宏觀經濟、監管環境等多方面因素影響，公司未來的盈利前景尚存在不確定性。

靠賣藥支撐營收，毛利率偏低

方舟云康成立于2015年，目前以“方舟健客”作為主要線上運營平臺，針對慢病患者對醫療服務的未滿足需求，提供全方位的綜合慢病管理服務，主要包括綜合醫療服務及在線零售藥店服務等。

截至2022年6月30日，公司健客平臺平均擁有約860萬名活躍用戶，H2H（“醫院到家庭“）服務平臺有來自1.48萬的家醫療機構超過20萬名平臺注冊醫生。根據灼識咨詢的資料，以2021年月平均活躍用戶計，方舟云康是目前中國最大的在線慢病管理平臺。

公司業務服務圖

圖片來源：方舟云康招股書

方舟云康業務主要分為三類，分別為綜合醫療服務（即由注冊醫生及內部醫療專業人員通過H2H服務平臺進行的跟進醫生咨詢及電子處方服務），線上零售藥店服務及為制藥公司提供的定制化內容及營銷解決方案。

據招股書披露，2019年至2021年以及2022年前6個月，方舟云康實現營業收入分別為人民幣3.03億元、11.60億元、17.59億元和9.93億元，業務規模呈快速增長態勢。從營收結構來看，公司來自綜合醫療服務的收入占比在2至3成左右，來自線上零售藥店服務的營收占比則達到了6至7成多，是公司主要營收來源。

營收結構圖

圖片來源：方舟云康招股書

從營收結構也可以看出，公司目前的盈利模式仍主要以“賣藥“為主，這導致了公司毛利率偏低，盈利能力較差。再加上各類營銷費用高企，公司處于增收不增利的尷尬境遇中。

招股書披露，2019年至2021年以及2022年前6個月，公司毛利分別為人民幣4290萬元、2104萬元、2196萬元及1.52億元，毛利率僅為14.2%、18.1%、12.5%和15.3%。

與此同時，公司報告期內的銷售及分銷開支金額分別達到了8623萬元、1.83億元、3.09億元及1.59億元，致使公司虧損額呈擴大之勢。截至2019年、2020年及 2021年末以及截至2022年6月30日止，公司分別產生虧損凈額為人民幣1.30億元、9000萬元、3.04億元及 2.11億元，累計虧損額達到了7.37億元。

對于公司的持續虧損，方舟云康在招股書中稱，一方面，為推動服務增長、提升品牌知名度及為支持未來擴張，公司產生大量銷售成本及經營開支；另一方面，公司融資確認為可轉換可贖回優先股的金融負債，導致融資成本較高。數據顯示，上述報告期內，公司確認的融資成本分別達到了5139萬元、4560萬元、1.08億元和55.7萬元。

公司在招股書中也提示了盈利風險，公司稱，由于未來公司盈利能力將取決于多種因素，包括業務表現、競爭格局、慢病患者的需求、宏觀經濟及監管環境以及勞工成本，以及與COVID-19疫情相關的不確定性等因素，公司未來盈利前景存在不確定性。

供貨商集中度風險高，經營現金流持續為負

此外，靠“賣藥”為生使得方舟云康需要向制藥公司采購處方藥、非處方藥、醫療器械及配件等，導致公司對于制藥公司依賴度偏高。

截至2019年、2020年及2021年12月31日止年度以及截至2022年6月30日止六個月，公司向五大供貨商的采購額占比達到了91.6%、70.6%、60.9%及57.8%，而向最大供貨商的采購占比分別達到了81.0%、47.0%、20.5%及15.1%，公司面臨的供貨商集中度也較高。

不僅經營虧損，方舟云康經營資金亦吃緊。除2020年末外，2019年及2021年12月31日止年度以及截至2022年前六個月，公司經營活動所用現金凈額分別為人民幣-6210萬元、-2.04億 元、-260萬元。目前看，公司若不能靠營運或融資行為產生充足現金流量，公司可能面臨流動資金緊張狀況，進而使公司營運受到不利影響。

這也對應了前述即便融資成本高，也要發行可轉換可贖回優先股的行為。

隨著我國社會老齡化程度的加深，對于慢病管理服務的需求不斷增加，同時院外處方市場的增長以及人們對線醫療服務的接受度越來越高，我國在線慢病管理市場發展迅速。根據灼識咨詢的數據，以商品交易總額計算，中國在線慢病管理市場規模從2015年的人民幣276億元增加到2021年的人民幣1,034億元，復合年增長率為24.6%，預計2030年將達到人民幣11,312億元，復合年增長率預計將達到30.5%。

目前中國在線慢病管理市場競爭也日趨激烈，根據灼識咨詢的資料，截至2021年12月31日，中國在線慢病管理市場有超過50名服務供貨商。

與方舟云康在業務模式、成立時間、規模大小等多方面相近的公司有圓心科技、智云健康（9955.HK）、思派健康等。其中，圓心科技、思派健康均已遞表港交所，而智云健康剛剛于2022年7月6日在港交所上市，被認為是“慢病管理第一股”。智運健康發行價格為30.50港元/股，總募集金額約5.80億港元，但上市首日，智云健康即跌破發行價。根據弗若斯特沙利文的報告，截至2021年12月31日止的中國醫院和藥店SaaS部署量以及截至2021年的在線處方量計，智云健康是中國最大的數字化慢病管理解決方案提供商。

截至2022年11月30日收盤，智云健康的股價收報16.84港元/股，總市值約為99億港元，較發行的總市值已跌掉45%。這可能也反映了市場對目前以慢病管理為的醫療平臺業務模式的質疑。