A面營利雙升B面單季度凈利持續下滑，毛利率薄弱疊加債務危機 東方日“升”還能撐多久?
隨著滬深A股116家光伏相關企業三季報放榜塵埃落定，光伏板塊實現總營收10194.54億元，歸母凈利潤1262.64億元。不過幾家歡喜幾家憂，昔日的光伏組件龍頭企業東方日升在2022年第二季度實現利潤回升后，第三季度同比幾近腰斬，不免讓投資者有些擔憂。
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不過，東方日升新能源股份有限公司(以下簡稱“東方日升”）背后的隱憂遠不止于此。企業負債已連續四個報告期內同比環比上升，資金缺乏難以維系企業擴張；由于硅料價格長期居于高位，公司又尚未形成垂直一體化經營模式，難以向下游傳導上游成本壓力，導致產品毛利率一言難盡。
增收難增利
三季報數據顯示，東方日升1-9月份實現營收210.22億元，同比上漲61.86%；歸母凈利潤7.47億元，同比增長111.08%。對于凈利潤的提升，東方日升表示主要原因是報告期內光伏組件產品銷售量增加、毛利有所上升，同時多晶硅料貢獻一定的利潤所致。
雖然前三季度實現了營收、利潤雙升，但由于2021年經歷了業績“滑鐵盧”，整體數據基數較低，公司今年前三季度業績因此“受益”，提升較為明顯。
拆分單季度來看，東方日升在第三季度實現營收84.06億元，同比上漲80.80%；歸母凈利潤2.43億元，同比下降45.48%，不及第二單季度的2.92億元。
作為進入光伏行業較早的企業，東方日升前期并未抓住產業爆發的先機。得益于“雙碳”政策，近年來上市公司紛紛涌入光伏賽道，在行業競爭空前的當下，東方日升上升通道受阻。事實上，公司2020及2021年已連續兩年增收不增利。2020年公司實現營收160.63億元，同比上漲11.52%；歸母凈利潤1.65億元，同比下滑83.02%。2021年實現營收188.31億元，同比上漲17.23%；歸母凈利潤-4231.87萬元，同比下滑125.59%。連續兩個年度歸母凈利潤斷崖式下跌，讓這家光伏老牌企業承受了不小業績壓力。
利潤端的乏力主要源自核心業務增速不穩定。2020及2021年，公司核心業務太陽能電池及組件營收分別為117.78億元、132億元，占總營收比重73.33%、70.15%，同比增速分別為2.50%、12.16%。今年上半年，該業務又同比大漲94.32%，直接拉動了總營收規模。
光伏行業熱度不減，相較于東方日升的頹勢，部分頭部企業利潤走勢持續高漲。2022年第三單季度，隆基綠能實現營收366.18億元，同比上漲73.48%；歸母凈利潤44.95億元，同比上漲75.40%。晶澳科技實現營收208.55億元，同比上漲110.55%；歸母凈利潤15.87億元，同比上漲164.97%。天合光能實現營收224.68億元，同比上漲102.83%；歸母凈利潤11.33億元，同比上漲151.43%。
毛利率薄弱 拖累盈利能力
東方日升以太陽能電池組件的研發、生產、銷售為主，同時圍繞新能源產業從事太陽能電站EPC與轉讓、光伏電站運營、燈具、儲能業務產品、輔助光伏產品和晶體硅料等的生產、銷售等業務。公司主要處于光伏產業鏈的中游位置。
2016年后，東方日升的銷售毛利率就如坐上了過山車。2017至2019年，公司銷售毛利率分別為16.92%、18.11%、20.92%。眼見回升至2016年水平，2020年與2021年又驟降至13.65%、6.61%。截止2022年前三季度，東方日升銷售毛利率又緩升至11.57%，但能否超越2020年水平，目前第四季度承壓較大。
值得一提的是，2021年公司銷售毛利率一度跌至上市后歷史最低水平。究其原因，主要受2021年以來硅料價格大幅上漲所致。隨著2021年四季度多家企業宣布硅料擴產或者進入硅料領域，硅料供給產能釋放，下游的盈利壓力有所緩解，故2022年銷售毛利率才得以改善。
不過這也恰恰反應了東方日升在產業鏈環節上的缺陷。已形成上下游垂直一體化的企業可以利用上游產品的利潤優勢彌補下游端的盈利不足。以隆基綠能為例，公司同時布局了硅片與組件，當硅料價格上漲時，可以相應以高價出售硅片對外轉嫁成本。而東方日升卻缺少硅片生產環節，下游組件業務受上游端擠壓嚴重。
從主營業務來看，2022年上半年，東方日升兩大主營業務太陽能電池及組件、多晶硅分別收入98.54億元、9.77億元，占總營收比分別為78.11%、7.75%。但兩者毛利率相差懸殊，
太陽能電池及組件毛利率為6.82%，而多晶硅則為59.84%。但目前多晶硅無法扛起業績大旗，
公司在2022半年報中表示，公司的生產基地位于內蒙古，相關多晶硅產能處于滿產狀態。
債務風險加劇 陷現金流危機
眾所周知，光伏產業的中上游制造領域和下游電站投資建設領域，是典型的資金密集型領域。而前期投入多、回本周期長的行業特點往往導致企業負債居高。
拉長時間來看，東方日升的負債壓力自2013年就已開始顯現。2013年公司負債僅20.50億元，但此后以每年超十億的速度攀升，更在2018年突破百億元大關。2019到2021年，負債形勢愈演愈烈，三年間負債合計分別為162.41億元、189.83億元、200.23億元。三季報顯示，東方日升前三季度負債合計263.45億元，同比上升22.64%。資產負債率達到71.99%，創近十年來新高，債務壓力不言而喻。
負債的攀升意味著財務風險加劇，對公司擴產擴能、融資能力有一定影響。據半年報披露，2022 年下半年東方日升將在現有產能的基礎上，按計劃有序推進“浙江寧海5GW N型超低碳高效異質結電池片與10GW高效太陽能組件項目”、“浙江義烏年產5GW高效太陽能電池組件項目”、“江蘇金壇4GW高效太陽能電池片和 6GW高效太陽能組件項目”以及“內蒙古包頭3GW組件建設項目”。
為解決資金來源，東方日升可謂是煞費苦心。今年上半年分別出售Meet one-so s.r.l、肇源寧升電力開發有限公司、寧夏旭寧新能源科技有限公司三家子公司。截止今年三季度，東方日升投資活動現金流入總額為15.41億。其中處置固定資產、無形資產和其他長期資產收回的現金凈額8.68億元，處置子公司及其他營業單位收到的現金凈額5.95億元，而上期末該兩項的收入為0.16億元、21.58億元。
除資產處置外，東方日升還不斷為下屬子公司及對外提供擔保。11月4日，公司最新發布了為子公司提供擔保的進展公告。公告顯示，公司與蘇銀金租簽訂了《最高額保證擔保合同》，為日升常州和蘇銀金租簽訂的《融資租賃合同》提供連帶責任保證擔保，擔保的最高債權額為人民幣1.58億元。截至2022年11月4日，公司及控股子公司累計對外擔保總額度（含本次擔保）為241.84億元，占2021年末公司經審計總資產和凈資產的比例為81.81%和285.20%；公司及控股子公司累計對外擔保總余額（本次擔保對應的主合同尚未放款）為52.58億元，占2021年末公司經審計總資產和凈資產的比例為17.79%和62.01%。為子公司提供的擔保接近凈資產3倍，過高的擔保額如“達摩克利斯之劍”，稍有行差踏錯，那東方日升面對的將是“滅頂之災”。
據公開資料顯示，2022年前三季度共有160家與光伏相關的企業進行了168次融資。其中有38個項目披露了具體金額，其總金額達458.6億元。誠然，融資確實是光伏企業實現降本增效和保持競爭力的辦法，也不外乎今年8月東方日升再次拿起這一“法寶”。據公司發布的定增預案披露，公司擬募資不超過50億元，主要資金將投向5GW N型超低碳高效異質結電池片與10GW高效太陽能組件項目、全球高效光伏研發中心項目以及補充流動資金，目前已獲證監會批準。
值得注意的是，目前公司賬面上的貨幣資金為96.3億元，流動負債合計卻達233.97億元。其中，應付票據及應付賬款就高達141.08億元，若公司未來無法及時償付，可能會導致公司因此被起訴凍結資金等情況，從而加劇經營風險。
火熱的光伏行業不斷有企業候場排隊，東方日升先進場卻未抓住市場先機，在“得硅者得天下”的當下又缺乏利潤傳導的關鍵環節，下一次機遇面前東方日升將會是朝陽還是夕陽？