貝達藥業是一家化學制劑企業，和恒瑞醫藥、華東醫藥處于同一個細分領域。但貝達藥業和它們的發展軌跡略有不同，主要區別在于貝達藥業是專門從事創新藥研發的企業，恒瑞醫藥和華東醫藥則是從仿制藥生產開始過渡到創新藥的大型制藥企業。

(相關資料圖)

發展軌跡的不同導致它們目前的發展狀況不太一樣，從規模來看，貝達藥業規模不算大，截至2021年，總收入規模為22.46億元，凈利潤為3.83億元。但值得注意的是，2021年企業研發投入達到了約8.61億元，占收入比為38.32%，要明顯高于恒瑞醫藥23.95%的研發投入占比。

我不禁在想，研發投入占比那么高，這難道不是一家有創新實力的潛力股？

今天飛鯨投研就來看看這家企業。

一、2021年以來凈利潤下滑是歷史重演

2021年以及2022年上半年，貝達藥業的業績表現不盡人意，尤其是利潤端。2021年營業收入同比增長20.08%，凈利潤卻下滑了36.84%，一直到今年上半年，營業收入同比增長8.5%，凈利潤則同比下滑了55.96%，遭遇了上市至今最大的滑鐵盧。

但對于貝達藥業來說，這樣的經歷在過去并不是沒有過，2017年、2018年凈利潤也曾遭遇過連續兩年的下滑，當年的源頭可以歸結為企業的主營產品“凱美納”埃克替尼于2016年四季度起陸續執行醫保價（降價54%），而且那兩年貝達藥業幾乎沒有其他產品收入，但兩年過后，貝達藥業重振旗鼓，業績再創新高，也便催生出2020年那波“牛市”行情。

所以目前來看，貝達藥業能否實現恢復增長變得尤其重要，為了了解清楚這個問題，我們首先需要了解近兩年貝達藥業又是如何遭遇滑鐵盧的？

首先從收入端來看，收入增速有下滑趨勢，2022年上半年收入同比增速僅有8.5%，仍然和相關產品加入醫保降價有關。

其中，貝達藥業的兩款產品均有適應癥在2021年底談判進入醫保，于2022年開始執行醫保價，包括在2021年6月份上市的凱美納的肺癌術后輔助治療適應癥、2020年11月份上市的貝美納的用于此前接受過克唑替尼治療后進展的或者對克唑替尼不耐受的 ALK 陽性的局部晚期或轉移性NSCLC患者的治療（即二線治療適應癥）。

雖然沒有披露具體降價情況，但預期降價幅度小于50%的可能性較小，其中貝美納是上市后首次被納入醫保。

由此可知，產品降價給了企業銷售收入增長一定壓力，而且2022年毛利率下滑較為明顯，預計也主要和產品價格下降相關。而且毛利率下滑幅度比2017年-2018年還要明顯。

除此之外，不僅因為毛利率下滑，還有管理費用率、研發費用率上漲等原因，貝達藥業的凈利率大幅下滑，使得凈利潤今年上半年乃至去年情況均不太樂觀。

研發費用率增長可以理解為企業在加大研發投入，和未來預期有關（在研管線），但管理費用率的突增卻讓人有些摸不著頭腦，所以我們主要來看一下管理費用為何大幅增長？

2022年上半年，管理費用率為24.68%，相比2021年全年增長了整整10個百分點，今年上半年管理費用為3.09億元，比去年同期增長了116.08%，增加了1.66億元。

從管理費用明細來看，股份支付增長是管理費用增長最主要的原因，僅這一個項目便增加了1.15億元。

股份支付費用的增加和貝達藥業2021年執行的股權激勵相關，會計準則規定公司在授予日至歸屬日期間的每個資產負債表日，計提相關股份支付費用，并將其按歸屬比例攤銷。

數據顯示，2022年貝達藥業將分攤約1.36億元的股份支付費用，而后期股份支付費用將逐年減少。

企業實施股權激勵有利于將員工利益和公司發展進行綁定，具有一定的正向意義，我認為這即使短期產生了費用增長壓力，費用負擔對企業的影響也將有望隨業績考核目標的達成（收入增長）而減弱。

二、研發投入占比居高，貝達藥業潛力如何？

因為較高的研發投入占比，貝達藥業的研發費用率也很高，雖然企業為了“平滑”利潤，對研發投入進行了一定的資本化，但沒有削減研發投入。

數據顯示，自2018年開始，貝達藥業的研發投入便維持在了5億元以上，且一直在持續增長。截至2022年上半年，貝達藥業研發投入為4.59億元，占營業收入比為36.64%，與此同時研發費用率為25.3%。

研發投入增加對應著貝達藥業創新力的提升，近幾年最直接的表現就是時隔近十年，貝達藥業終于有新藥上市了。

自凱美納（埃克替尼）用于EGFR基因突變患者治療于2011年上市之后，2020年11月份，貝達藥業的第二款創新藥ALK抑制劑上市了，隨后2021年11月第三款新藥貝伐珠單抗上市，且最近兩三年這三款藥紛紛增加了新的適應癥。

不得不說，貝達藥業依賴凱美納已經有十年了，在醫保沒有改革之前，創新藥獲取回報的時間周期較短，企業因此面臨良好的市場環境和競爭環境，而醫保改革倒逼藥企提高創新力才使得貝達藥業有了今日的成果。

目前來看，貝達藥業新增產品或適應癥還沒有完全放量，其中埃克替尼的輔助治療以及恩沙替尼、貝伐珠單抗均有著一定想象空間。

首先從銷售量數據來看，貝達藥業產品維持了良好的銷售，2021年產品總銷售量合計同比增長26.56%，預計和埃克替尼加入醫保后持續放量以及恩沙替尼二線治療上市放量均有關系。

我們不得不承認貝達藥業已上市的創新產品是有價值的，據悉，凱美納和貝美納均是我國國產首款同類藥品，具有較強的先發優勢。其中恩沙替尼面臨的市場雖然預計要小于埃克替尼（從適應癥來看），但國產替代空間較大，產品仍然具有長期成長性。

除此之外，貝伐珠單抗預計也將面臨較大的市場規模，后期如果加入醫保也有望陸續放量。

最后，落腳到貝達藥業的研發投入/在研管線上，企業抗腫瘤管線日益增多，且布局較多研發線路，同時對已上市產品進行自我迭代。由于產品均未上市且比較復雜，我們不在此做詳細研究，但總的來看，貝達藥業主打“1類”創新藥，彰顯了其較強的創新能力。

（截至2021年末，貝達藥業I期以上項目進展情況）

三、總結一下

總的來看，通過對貝達藥業的梳理，飛鯨投研對其刮目相看，從一開始認為它一直在吃老本、不思進取，到最近幾年看到企業鉚足勁搞研發，我認為無論是從“老本藥”凱美納來說，還是從它陸續上市的產品來看，貝達藥業是一家有創新力的企業。

雖然目前貝達藥業業績增長遭遇了一定的壓力，但展望未來其仍然存在較大想象空間。當然，這個成績的獲得不是一蹴而就的，有句話說得好，守得住寂寞耐得住繁華，才能獲得成功。后期對貝達藥業我將持續跟蹤。

飛鯨投研長期跟蹤特色榜單：《成長50》：匯總各熱點行業具備成長潛力的股票。更多精彩，請持續關注飛鯨投研。

關注飛鯨投研，這里有您最關心的投資報告！

來源：飛鯨投研