來源|《英國安本投資集團》9月22日文章譯者| 北京海證

(資料圖片)

將中國資產納入全球投資組合有充分的理由：鑒于中國的經濟實力、具有吸引力的收入潛力和獨特的多元化優勢，它們的代表性不足。

不斷變化的監管和地緣環境不僅會導致短期價格波動，還會對風險溢價產生長期影響，即更高風險的額外收益，需要謹慎考慮。在一系列探討中國所面臨變化的投資影響的最新研究論文中，我們著眼于中國在全球經濟和國際投資組合中的作用。我們研究了中國資產價格是否充分反映了風險，并且預期回報在長期內保持低廉。

中國資本市場具有特殊性

外商投資比例低。這與中國經濟的規模和影響力以及國內投資者的活動有關。

資本流動的不對稱開放。來自國外的資本流入受到的限制少于來自國外的資本流出。

增長和貨幣政策周期有時會與世界其他地區脫鉤。我們的內部工具表明，中國經濟的發展可以走一條特殊的道路。

國內因素往往比國外發展更重要。例如，在岸股票市場的公司90%以上的銷售額來自中國。

這如何反映在性能上？

我們模擬了一個由50%股票和50%債券組成的中國多資產投資組合的歷史回報，這兩個投資組合的組成部分分別為25%的在岸和25%的離岸。在我們使用的15年期間（2006年6月至2021年11月），該投資組合在絕對和風險調整基礎上的表現都將顯著優于全球 50/50 的多資產投資組合。

此外，如果與中國的多元資產組合相結合，全球多元資產組合的風險/回報狀況將會得到改善。在過去三年中，盡管中國的增長趨勢有所放緩，但中國多元資產組合產生的風險調整后回報與全球多元資產組合大致持平。

監管變化（和其他風險）

去年，采取了一系列出人意料的監管干預措施，震驚了房地產、科技和私立教育行業，令投資者感到意外。其他擔憂加劇了這種沖擊，例如有問題的市場監管和公司治理實踐、法治擔憂、地緣局勢，導致市場動蕩。

因此，投資者無疑必須考慮到中國市場的風險——但同樣適用于任何其他市場。因此，需要進行風險評估來評估一項投資是否仍然值得冒險。

資產類別的長期影響

鼓勵房地產行業去杠桿并防止金融科技公司規避適用于金融機構的更嚴格監管（監管套利）的政策應能在中長期內降低風險。然而，這些步驟也向我們表明，監管限制的突然變化也可能伴隨著更高的風險溢價、更大的公司投資進入壁壘，以及更普遍地，市場對當局預期目標的敏感性增加。

在分析數據后，我們對股票、政府和公司債券做出如下評估：離岸股票。鑒于40-50%的MSCI中國指數（例如互聯網、教育和房地產公司）直接受到監管行動的影響，較低的價格充分反映了監管的不確定性。新的負面因素可能會帶來額外的折扣，包括對俄羅斯的制裁可能產生的溢出效應以及中國的零新冠政策造成的干擾。如果這些不利因素減弱，重新評級的上行潛力將至少為25%。一旦盈利預期穩定，監管的影響可以通過自下而上的分析量化，目前的估值可能對投資者有吸引力。

在岸股票。由于互聯網、教育和房地產板塊僅占滬深300指數的 3%，估值受到的影響較小。更重要的是，國內投資者認為目前的監管變化不會長期對價格造成壓力。這仍然是我們參與中國長期增長的首選資產類別。但是，投資者需要密切關注監管變化對企業盈利能力的影響。

政府債券。國債的風險仍然有限。市場對歷史標準相對不感興趣。這并不奇怪，因為這個市場的發展主要取決于基本面因素（良好的預算狀況、金融穩定、外部平衡和寬松的貨幣政策）。即使房地產行業出現硬著陸，中國政府違約的可能性也極小。中國政府債券提供了一個有吸引力的多元化機會，特別是考慮到中央銀行的相對獨立性。

公司債券。公司債券受到監管變化的嚴重打擊，因為房地產開發商是大型發行人，對該行業的負面情緒已蔓延至其他發行人，無論其信譽如何。鑒于我們認為陷入困境的開發商中國恒大不符合“雷曼時刻”，我們認為當前的收益率差并不代表“新常態”。我們認為，公司債券為積極的投資者提供了一個機會，他們可以通過選擇有利的進入和退出點來謹慎選擇并從這些錯位中受益。