博騰股份8月19日晚間發布半年度報告，公告顯示，公司實現營業收入39.14億元，同比增長211.67%；歸母凈利潤12.12億元，同比增長465.01%；扣非歸母凈利潤12.11億元，同比增長501.87%。扣非后凈利潤12.11億元，增幅達501.87%；每股收益2.23元。經營性現金流量凈額5.10億元，增幅263.31%。

圖片來源：博騰股份

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根據披露：目前三大業務板塊中，原料藥CDMO業務實現營收38.89億元，同比增長212%；制劑CDMO業務實現營業收入898.32萬元，同比增長154%；基因細胞治療CDMO業務實現營業收入1126.71萬元，同比增長80%。

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上半年優秀的業績主要是由第二季度貢獻的，博騰股份年初拿下了輝瑞小分子新冠口服藥的合同定制研發生產（CDMO）的43億元超大訂單，而且在上半年陸續交付，基數小，增速快，應該算是CXO里面增長最為迅猛的藥企了，第二季度博騰股份實現營收24.71億元（+246.62%），實現歸母凈利潤8.30億元（+556.59%），扣非后歸母凈利潤8.17億元（+548.04%）。上半年大訂單共實現收入28.28億元，估計第二季度交付近20億元。大訂單的集中交付提升了博騰股份的規模效應。

除了新冠帶來的高收入之外，根據披露，今年上半年博騰股份引入新客戶數(僅含已收到訂單客戶)70家，涵蓋原料藥CDMO業務47家，制劑CDMO業務8家，基因細胞治療CDMO業務15家。同期，博騰股份的服務客戶數(僅含已收到訂單客戶)達284家，同比增長28%。同時，收到客戶詢盤總數突破1000個，同比增長30%，客戶需求持續強勁。期內已簽訂單項目數486個，同比增長約34%，交付項目數276個，引入訂單新項目162個，同比增長約86%。

2022年上半年，博騰股份持續加大研發投入，研發費用支出2.81億元，同比增長約109%。截至6月底，公司研發團隊規模擴大至1157人，較年初增長27%，較去年同期增長55%。此外，在上海、成都、新澤西等地持續擴大實驗室規模，在建實驗室面積近3萬平方米，預計將于2022年底和2023年陸續建成投用，屆時公司的實驗室面積將在現有規模上擴大一倍。

股價為什么漲不動？市場的擔憂有哪些？

作為CXO小龍頭，博騰股份是機構扎堆重倉股。最新半年報顯示，知名基金經理葛蘭旗下兩大基金，中歐醫療健康A和中歐醫療創新A，繼續堅守該股，期末市值逾20億元。此外，廣發醫療保健A、全國社保基金420組合等機構現身公司前十大機構。

然而，如此靚麗業績的背后，這個眾多機構青睞的企業的股價卻沒有預期的上漲，市場的擔心主要有幾點：

第一點擔憂：新冠紅利越來越小，后續業績如何支持？今年CRO領域里多只業績暴增的個股，是源于新冠大訂單，除了博騰股份，還有凱萊英與輝瑞簽訂的三十多億美元的合同，也為它帶來了更多的利潤。

但是很多人覺得這種收入并不可持續，看待股價和估值的時候應該拋去這部分收入帶來的影響。確實會有這方面的影響，但是往好的方向看，完成新冠的訂單之后能夠讓博騰股份的產品研發和生產能力得到很大的提升，進而有利于提高自己未來訂單的獲取能力。

有了獲取更多訂單的能力，也意味著博騰股份新冠藥大訂單打造的生產線會繼續成為未來生產研發的技術性平臺。這條生產工藝知識產權及設備輸出的新的輕資產商業模式被市場認可。可能新冠大訂單不是持續性的，但未來若是新冠大訂單不在獲得營收了，博騰股份的技術、產業鏈以及人才是牢牢把握在手里的。

這些都是可以再次使用的，除了新冠方面，博騰股份的在手訂單也不少，在其他藥物生產上有利于博騰股份放大其在生產技術儲備上的優勢和知識產權收益。長遠來看，對于博騰股份的新興業務的快速發展有很大的推動作用。

第二點擔憂：一些人擔心創新藥研發生產外包需求可能出現邊際減少，會使得CXO企業產能過剩。對行業來說確實會有影響，但是對頭部企業的影響不多，第一點里面我們就說了，新冠帶來的技術和產業鏈是很有價值的收獲，從拿到訂單的這幾家藥企來看，都是頭部藥企獲得大訂單的機會更大。

另外，新興生物技術公司（Biotech）的發展也會刺激創新藥研發結構變化，還會促使CDMO市場需求。

根據博騰股份自己的分析來看，如今，全球新藥研發正在發生結構性變化。新藥研發由跨國制藥公司為主導逐漸演變成新藥研發機構與跨國制藥公司共同主導，新藥研發機構正逐漸成為主要的創新源頭。同樣會帶動外包需求的增長，因為新藥研發機構主要以輕資產模式運行，由于新藥研發的高風險，新藥研發機構一般不會輕易自建產能，尤其是在藥物早期開發階段，他們主要依靠外包服務機構提供專業化服務，能夠減少前期投入成本、控制風險的同時，還能借助CDMO企業的專業化平臺，幫助其快速、高效的推進藥物的開發進程。

從博騰股份的業務發展來看，也正見證行業的變化趨勢。2021年，博騰股份前十大客戶中，Biotech客戶占四席，其中3家為海外客戶，1家為國內客戶，均為近幾年開發的新客戶。2021年，Biotech客戶收入占公司總收入的比重約20%。Biotech客戶正成為博騰股份業務發展的新動能。

第三點擔憂：容易受到外圍市場的影響。藥明之前受到的影響比較大，也給其他藥企帶來了影響。財報數據顯示，2020-2021年，博騰股份海外營收占公司總營收的比重分別為84.29%、78.13%海外業務占比非常極高，很容易受到海外市場的影響。不過博騰自己也有調整，財報中也有新的布局，押寶制劑和基因細胞治療。其制劑CDMO和基因細胞治療CDMO兩大新業務板塊均按照年度工作計劃，從產能建設、技術布局、人才引入、品牌推廣、市場拓展等方面積極開展各項工作。之后兩塊新業務將成為公司全產業鏈CDMO服務平臺的重要組成部分。從發展方向看，這兩塊業務主要面向國內市場。

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但是從另一方面來看，對于CDMO來說，無論大分子研究還是小分子研究，想要快速提升產品的市場占有率最理想的情況都是拿到商業化產品的訂單，而全球現存的商業化項目主要來跨國藥企。所以海外訂單多并不是一件壞事。

另外的擔憂也有，比如今年下半年融資環境以及創新藥申報數據是否能回暖，是否還有實質性利好創新藥的政策。政策也是一方面的刺激。無論是否有政策，重視創新藥的大環境是主流。

CGT CDMO業務得到驗證，小分子CDMO確定性

在商業化大分子CDMO之外，CGT（細胞與基因治療）CDMO也是發展初期，關于CGT CDMO，我們之前介紹過一些，與傳統小分子、傳統大分子制藥相比，細胞與基因治療特點更強、技術機制更復雜、工藝開發門檻更高，還有更嚴苛的法規監管要求和差異化適應癥藥物用量，使得細胞與基因治療對優質的CDMO服務依賴度更高；若創新藥企自建生產線，通常會面臨工藝轉移、驗證帶來的高額成本。

目前很多國外藥企和國內龍頭加碼進入，比如藥明生基讓其他玩家難以望其項背，去年營收超 10億元，中國區CGT CDMO業務收入同比增長近90%。

今年3月25日晚，凱萊英宣布加大“跨界”步伐，引入高瓴資本的戰略投資，以促進細胞基因治療藥物以及mRNA藥物等在內的CDMO業務發展，要將子公司凱萊英生物打造成全球先進療法CDMO的領軍企業。

再比如和元生物也是CGT CDMO研究者，科創板上市時初始市值只有60幾億元，一個月的時間市值已超過100億元。多家頭部企業的加入能看出市場對CGT CDMO的積極預期。

根據博騰股份披露，它的基因和細胞治療CDMO業務主要通過旗下子公司蘇州博騰生物制藥有限公司來進行服務，該公司成立于2018年底，起步不算早，但是發展迅速。去年位于蘇州騰飛創新園的研發中心和臨床生產基地完成建設，工藝開發實驗室、分析開發和質量控制實驗室、GMP車間投入使用，公司建立了免疫細胞治療的工藝平臺和臨床I期GMP生產平臺，在質粒、慢病毒載體、細胞治療三個領域的工藝技術都達到了國際一流、國內領先的水平，特別是慢病毒載體的懸浮無血清工藝。

2020年，簽訂基因治療CDMO訂單約5,600萬元。2021年5月31日博騰生物與凱地生物達成戰略合作，博騰生物以端到端的基因與細胞治療CDMO服務平臺，為凱地生物新型CAR-T細胞療法提供CMC研究開發服務，加速細胞治療藥物研發進程。如此來看，博騰股份在這方面也有不錯的進展。上文也提到今年上半年基因細胞治療CDMO業務實現營業收入1126.71萬元，同比增長80%。這項業務未來也會成為博騰股份的主要營收方向。

目前博騰股份手握充足的訂單，行業研發需求旺盛，海外市場拓展形勢良好，CGT CDMO產品線已經得到驗證，相對于2021年，目前的估值要便宜多了。

呂長順（凱恩斯） 證書編號：A0150619070003。【以上內容僅代表個人投資建議，不構成買賣依據，股市有風險，投資需謹慎】