2022年5月20日5年期LPR下調(diào)15bp至4.45%，1年期LPR維持不變在3.70%。這是2019年8月LPR改革以來，5年期LPR的單次最大降幅，也是首次非對稱降息中偏向5年期（5年降1年未降），釋放明確的穩(wěn)房價、穩(wěn)預期信號。往前看，穩(wěn)地產(chǎn)需求端政策仍有寬松空間，供給端政策更為關鍵。

1.為何大幅度下調(diào)5年期？

非對稱降息轉(zhuǎn)向，穩(wěn)地產(chǎn)信號明確。我們認為，1年期和5年期的非對稱降息蘊涵著對房地產(chǎn)的態(tài)度。自2019年8月LPR改革以來的8次降息中，有6次是1年期降幅大于5年期，1次降幅相同，這是首次5年期降幅大于1年期，且是單次最大步長15bp，這是繼2022年5月15日下調(diào)按揭利率下限20bp至4.4%后 ，再次釋放強有力的穩(wěn)房價、穩(wěn)預期信號。

2.為何下調(diào)LPR不調(diào)MLF？

這符合我們降息>降準，存貸款利率>市場利率，改革>基準，結(jié)構(gòu)>總量的判斷。

從外部看，聯(lián)儲緊縮，美債利率上行，美元升值，帶來中美利差轉(zhuǎn)負、資金外流和人民幣匯率貶值壓力。貨幣政策的態(tài)度是“以我為主、內(nèi)外平衡”，而降準釋放流動性會帶動市場利率下行，克制降準后，同存與MLF利差已降至2020年下半年以來最大；MLF基準利率的下調(diào)信號更明顯，直接影響市場利率，加劇中美利差轉(zhuǎn)負壓力；而存貸款利率更直接影響實體成本，改革方式更柔性靈活（4月存款利率市場化調(diào)節(jié)機制引導降息10bp和本次銀行LPR報價下調(diào)）。內(nèi)部看，疫情和地產(chǎn)是當前經(jīng)濟兩個最大的關鍵因素，結(jié)構(gòu)性政策更有針對性，疫情精準紓困結(jié)構(gòu)工具已開啟，本次結(jié)構(gòu)降息更多針對穩(wěn)地產(chǎn)和長期投資。

3.5年LPR下調(diào)可節(jié)省多少成本？

5年期LPR調(diào)降預計為實體經(jīng)濟節(jié)省利息支出1600億元左右，相當于GDP的0.15%，但并非都在今年生效。截至2022年4月，企業(yè)與居民中長期貸款合計134萬億元。根據(jù)上市銀行的貸款結(jié)構(gòu)來看，在中長期貸款中，5年期以上貸款占比約62%，1-5年期貸款占比約38%，假設1-5年期貸款中有50%掛鉤5年期LPR，那么中長期貸款中有80%左右掛鉤5年期LPR，我們認為，下調(diào)15bp預計可節(jié)省年化利息支出1600億元，相當于GDP的0.15%。但是LPR下調(diào)并不意味著存量貸款利率立即調(diào)整，存量貸款利率的重定價日往往在每年的1月1日或者貸款發(fā)放時對應的時期?？紤]到每年1季度新發(fā)貸款占全年的30%以上，因此今年能夠享受到利率調(diào)整的貸款明顯將小于75萬億元。因此，我們測算在節(jié)省的1600億元利息支出中，能在今年直接體現(xiàn)的利息節(jié)省將小于1100億元，相當于GDP的0.10%。

本次5年期LPR下調(diào)預計節(jié)省房貸利息支出年化約570億元，但效果未必在今年完全顯現(xiàn)。截至2022年1季度，居民個人房地產(chǎn)貸款存量為38萬億元，5年期LPR調(diào)降15bp可以直接節(jié)省居民房貸利息支出570億元。但考慮到重定價日的問題，房貸利率下調(diào)在今年能夠為居民節(jié)省的利息支出可能要小于400億元。

4.銀行息差影響幾何？

本次5年期LPR調(diào)降短期內(nèi)銀行利差有壓降的效果，后續(xù)利差走勢如何仍取決于經(jīng)濟走勢。4月中旬以來，同業(yè)存單利率下降約30bp，為銀行年化節(jié)省成本約400億元；此外，央行指出存款利率上限改革或使得新增存款利率下降10bp，由于每年存款余額凈增加20萬億左右，考慮到每年定期存款可能在30萬億元左右，那么每年新發(fā)生存款大約為50萬億元，新增存款利率下降10bp可以為銀行年化節(jié)省成本500億元。再加上央行上繳利潤投放的基礎貨幣、再貸款以及降準帶來的約100億元成本節(jié)約，4月以來銀行成本端下降為年化1000億元，這要小于5年期LPR調(diào)降帶來的貸款利息減收。

5.未來地產(chǎn)還有哪些政策？

本次LPR調(diào)降之前房貸利率已經(jīng)累計下調(diào)57bp，向前看房貸利率仍有下降空間。去年9月以來，首套房主流貸款利率不斷下降，今年4月首套房主流利率為5.17%，較去年9月已經(jīng)下降57bp，同期二套房貸款利率也已經(jīng)下調(diào)55bp。5月以來，央行宣布將房貸利率下限降低20bp，今天又再次宣布調(diào)降5年期LPR 15bp，又為房貸利率的下降創(chuàng)造了15-35bp的下調(diào)空間?？紤]到地產(chǎn)走弱帶來的影響利率內(nèi)生的下降趨勢與政策的調(diào)整，我們認為，新增首套房貸款的利率有望從4月的5.17%在未來2個月左右的時間內(nèi)降到4.85%左右，并且仍有進一步下調(diào)的空間。

需求端政策仍有寬松空間。需求端政策從效果看，降利息<降首付比，5年期按揭利率下調(diào)15-35bp，對100萬的房貸一年節(jié)省1500-3500元，對購買力的提升有限。而房貸首付比的下調(diào)在當期節(jié)省的資金比例更大，對購買力的影響更大。目前房貸首付比已在下調(diào)，公積金更多、商貸更少，弱二線和三四線更多、一線強二線更少（后者認房認貸嚴苛、下調(diào)空間大）。且新成交首套和二套房貸利率、新建商品房首付比均較2016年有較大的下調(diào)空間，未來需求側(cè)放松仍有空間。

供給端政策也很重要。地產(chǎn)不同于其他產(chǎn)品，企業(yè)與家庭、供給與需求是共振的。本輪在房企去杠桿、信用風險暴露之下，通過需求端松監(jiān)管帶動銷售回升、破局困境難度加大。亟需提升對市場份額50%的民營房企的信心，民企打折銷售亦對國企地產(chǎn)銷售有影響。未來地產(chǎn)企穩(wěn)的幅度，除了需求端政策發(fā)力，也要看供給端政策的力度和速度。

圖表1：首次只降5年LPR、未降1年LPR

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表2：新成交房貸利率已下行，但仍高于2016

資料來源：貝殼，融360，中金公司研究部

圖表3：按揭放款周期大幅縮短

資料來源：貝殼，中金公司研究部

圖表4：新建商品房首付比下行，但仍高于2016

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表5：地產(chǎn)需求端寬松政策加碼