1、通篇看下來，經濟的大數是總體好轉的，3月的工業增加值和Q1的GDP增長都高于去年年末。

2、就生產的角度看，經濟的確一派生機勃勃的景象：

1）絕大多數靠近上游的資源品的生產都在加速，尤其是原煤的產出增長速度已經攀至15%，這是近十年以來的新高；

2）這個變化得益于雙碳考核的松動，這使得之前產出已經跌到很低水平的品種（以焦炭、鋼材為主）都出現了生產層面的持續恢復。

3、即使我們對經濟需求不那么樂觀，但短時這種報復性生產的確充盈了GDP水平：

1）經濟的長期由供應決定，中期由需求決定，短期又是由供應決定的：

2）邏輯很簡單：在GDP統計中，會計算入一個企業自產自購的過程，企業的庫存生產也會被計算進GDP中；

3）在雙碳政策放寬之后，無論需求如何，產出的松綁會使得企業進入一個短暫的補庫存階段。

4、但這個產出的紅利可能即將消逝：

1）絕大多數品種的產出增長速度已經恢復到正常水平，只有水泥及鋼材的產出速度偏低，但若地產起不來，鋼鐵水泥產出的進一步恢復是存疑的；

2）這意味著，報復性生產已進入尾聲，產出會回歸到需求這個軌道之上。

5、其實需求上最大的看點是基建，但基建的紅利也未必持續很久：

1）在各個力量中，只有基建在啟動，基建的實際增長速度在快速接近2019年（疫情之前）的那個中樞；

2）但基建的拉動未必持久，在2022Q1，地方政府專項債的發行額度已經達到了全年目標的40%，這意味著后續地方政府專項債的發行會同比下降40%。

6、除了這些之外，今年又多了疫情防控這個波動因子：

1）疫情防控和因此而導致的經濟損失是今年新增的沉沒成本，隨著經濟的“封控-解封-封控……”，經濟的波動也隨之明顯增加；

2）隨著病毒的變異，防疫可能會造成越來越劇烈的經濟波動，清零政策錨定的是病疫的數量而非病疫的重癥率，因此，隨著病毒變異帶來病疫傳播效率的增加，清零所造成的經濟波動半徑可能是越來越大的。

7、在此中，唯一可以給予想象力的是地產，若地產開始見底回升，則經濟可能會進入一輪相對持續的改善趨勢內，但此輪地產因超過了經驗規律，我們很難在左側對地產的趨勢妄下推斷。

8、在地產的底部出現之前，我們暫可認為經濟基本面會在高幅震蕩的狀態下緩慢走低，但今年的3、4、5月，經濟可能會在一輪疫情的侵襲之下，構筑出一個小的底部脈沖出來，因此，4月的經濟形態大概率是衰退，而5月的形態則可能是修復。

風險提示：貨幣政策超預期，經濟復蘇超預期。