觀點聚焦

投資建議

中國航空業是典型的成長周期行業：成長性體現在旅客量2015-19 CAGR達11.0%，是GDP增速的1.23 倍；周期性表現為階段性供需錯配帶來四輪盈利上行。我們認為中國航空投資長期看居民收入，中期看行業供需，短期看市場預期。本輪周期具備盈利超預期基礎，建議短期波動中逢低布局。推薦國航H、東航H、春秋、吉祥、中航信，建議關注大航A股。

理由

長期看，航空作為高端出行消費將伴隨中國居民收入增長而持續增長。參考日本等海外國家，人均GDP達到9000 美金以上，出行市場連續20 年約GDP2 倍增速。中國航空消費人口占比僅15%（美國45%），因私出行人均乘機1.9 次/年（美國3.2 次）。我們認為中國人口基數大，未來航空因私出行占比或超過美國。我們預計伴隨居民收入提升，2030 中國乘機人口比提至20%，人均乘機3.4 次，航空旅客量突破10 億人次（CAGR 5%）。

中期看，只有需求受外圍因素短期積壓，才有可能在修復過程中超供給預期，從而實現顯著的供需差和票價彈性。我們認為，此輪航空周期的最大特點是：需求受短期變量積壓，供給全球范圍收緊。因此本輪航空周期的需求反彈或更快更強勁，而供給釋放或滯后更久，票價或先于客座率修復，且上漲動能將更持續。根據我們測算，信用債市場周報：碳中和債和可持續發展掛鉤債有何新變化？信用債市場周報：碳中和債和可持續發展掛鉤債有何新變化？2019-2025 年中國航空市場存在1-2ppt的供需差。疫情導致35-45%的需求積壓，疫后釋放或會拉升短期人均乘機次數，產生高于1-2ppt的短期供需差，從而釋放票價彈性。我們測算國內航線：大航前20 大航線提價10%，利潤增厚20-35 億元；國際航線：假設供給恢復至疫情40%，票價則為疫情前兩倍，利潤增厚約20億元，合計較2019 年增厚40-55 億元。

短期看，市場預期和股價拐點一般較供需增速拐點提前1-2 個季度，伴隨政策和疫情調整股價波動上行，建議逢低布局。我們認為防疫政策調整是出行政策放寬的前奏，且過程或是漸進式的，并可能伴隨斷續的調整和試錯，股價也還會隨之波動。3 月15 日國家衛健委印發《新型冠狀病毒肺炎診療方案（試行第九版）》；3 月17 日召開的政治局常務會明確了“減少對經濟社會的影響”的防疫新要求，我們預計市場預期有望加速回暖，建議密切關注防疫政策調整以及國內外國際線放開進程，逢低布局航空股。

盈利預測與估值

我們維持覆蓋航司盈利預測、投資評級不變，小幅上調國航A/H、東航A目標價。我們將大航估值從P/B切換為P/E，主要考慮到防疫政策邊際優化提振情緒，同時市場開始轉向對于2023 盈利的關注風險

疫情反復，國際線放開慢于預期，油價上行，人民幣兌美元大幅貶值。