研究結(jié)論
發(fā)行分布方面,近一年城投美元債整體發(fā)行熱度較高,參與發(fā)行的城投平臺(tái)主要以境內(nèi)中低等級(jí)主體為主。從發(fā)行結(jié)構(gòu)來看,備用信用證模式發(fā)行占比呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。
采用備證模式的城投美元債多數(shù)為無(wú)國(guó)際評(píng)級(jí),主要借用銀行資質(zhì)備證發(fā)行;此類城投平臺(tái)區(qū)域集中較為顯著,江蘇、浙江和山東備證美元債發(fā)行規(guī)模和只數(shù)居于前列,遠(yuǎn)超其他省份。從區(qū)域分布來看,浙江、江蘇和山東三省無(wú)論是發(fā)行規(guī)模還是發(fā)行單數(shù)都處于前列,2021 年至今發(fā)行規(guī)模在50 億美元以上;其中浙江和江蘇主要以區(qū)縣及園區(qū)類平臺(tái)發(fā)行為主,而山東省從省級(jí)到區(qū)縣或園區(qū)類發(fā)行單數(shù)較為均衡。從個(gè)體層面來看,有5 家城投公司未于境內(nèi)發(fā)行過信用債,主要為江浙區(qū)縣或園區(qū)類平臺(tái);有18 家城投公司,2021 年以來未于境內(nèi)發(fā)行過信用債,其中以山東平臺(tái)為主。
融資成本方面,美元債票息分化,低至2%以內(nèi),高至9%以上,主要分布在2%-4%之間。境內(nèi)外票息差呈現(xiàn)差異化,備證結(jié)構(gòu)可顯著降低融資人發(fā)行成本。如,1 年以內(nèi)債券,采用備證結(jié)構(gòu)的城投平臺(tái)美元債融資成本較境內(nèi)減少90-306bp。但部分采用直接發(fā)行或跨境擔(dān)保的平臺(tái),美元債較境內(nèi)債融資成本則有不同程度抬升,如常德建投美元債高于境內(nèi)142bp。
二級(jí)收益率方面,城投美元債整體跟隨美國(guó)國(guó)債收益率波動(dòng)。年初以來,城投美元債隨美債呈上行趨勢(shì),較21 年年末上行98bp 至4.47%。境內(nèi)城投債收益率上行幅度小于美元債,城投境內(nèi)外債利差顯著走闊。
主體境內(nèi)外債利差方面,剩余期限在1 年以內(nèi)的債券,有15 家樣本城投平臺(tái)美元債收益率較境內(nèi)債高出100bp 以上,上海家化(600315)年報(bào)點(diǎn)評(píng)報(bào)告:21Q4歸母凈利YOY+93.75% 打磨匠心致力于將中國(guó)美帶給全世界上海家化(600315)年報(bào)點(diǎn)評(píng)報(bào)告:21Q4歸母凈利YOY+93.75% 打磨匠心致力于將中國(guó)美帶給全世界部分境內(nèi)債收益率偏低在3%以內(nèi)的主體,美元債收益率尚可,有一定利差挖掘空間。中等久期2-3 年的債券中,有11 家樣本城投平臺(tái)美元債收益率較境內(nèi)高出100bp,整體其高于境內(nèi)債的幅度小于短久期債券。而多數(shù)主體3-5 年的長(zhǎng)久期美元債收益率略低于境內(nèi)債。
信用債回顧:上周信用債發(fā)行規(guī)模回升,凈融入約699 億元,凈融資規(guī)模較上周也小幅回升,高等級(jí)中票發(fā)行成本下行。二級(jí)收益率普遍上行,信用利差整體走闊,低等級(jí)期限利差、中長(zhǎng)久期等級(jí)利差大幅收窄。各省城投債信用利差均出現(xiàn)走闊,普遍走闊12~14bp,貴州、青海、云南、廣西的利差平均數(shù)走闊幅度較大;除紡織服裝、傳媒、農(nóng)林牧漁外,多數(shù)行業(yè)信用利差明顯走闊,普遍走闊超10bp 。龍光、世茂、碧桂園等房企的多只存續(xù)債繼續(xù)出現(xiàn)折價(jià)成交,大幅折價(jià)成交債券數(shù)量相比上周減少。
可轉(zhuǎn)債回顧:上周主要股指均收跌,周三上證指數(shù)下探至3149 點(diǎn),市場(chǎng)情緒較為悲觀。行業(yè)方面,電力設(shè)備、食品飲料、醫(yī)藥生物行業(yè)跌幅最小,社會(huì)服務(wù)、家用電器、有色金屬、石油石化行業(yè)領(lǐng)跌。轉(zhuǎn)債方面,平價(jià)隨權(quán)益下行,溢價(jià)率變化不大,但考慮到正股大跌溢價(jià)率理應(yīng)被動(dòng)上行,說明轉(zhuǎn)債市場(chǎng)情緒偏弱。市場(chǎng)目前面臨的短期不確定性仍較多,配置上我們建議兩頭發(fā)力,首先應(yīng)更加關(guān)注持倉(cāng)的安全邊際,選擇銀行、交運(yùn)等低波動(dòng)品種及估值稍低、個(gè)券基本面無(wú)瑕疵的轉(zhuǎn)債來應(yīng)對(duì)短期可能存在的波動(dòng),尤其銀行板塊在此輪下跌中存在低吸機(jī)會(huì),同時(shí)建議通過調(diào)研深挖個(gè)券,等待市場(chǎng)輪動(dòng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
政策變化超預(yù)期;信用風(fēng)險(xiǎn)暴露超預(yù)期;權(quán)益市場(chǎng)走勢(shì)不及預(yù)期,轉(zhuǎn)債投資熱度下降;美元債發(fā)行及投資熱度不及預(yù)期;數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)可能存在遺誤