投資要點

車險保費增 速企穩回升，行業供需特點鮮明：2021年10月以來，隨著車險綜改已滿一周年，基數影響逐漸消除，行業月度保費重新回歸正增長。車險一直以來是境內財險業務的核心，2021 年保費收入占比近60%。行業經營特點鮮明，需求端主要以私家車、商用車承保為主；供給端產品同質化較為嚴重，渠道的依賴度較高，價格是主要競爭手段，故容易滋生惡性競爭亂象、引致監管改革。行業盈利主要來源于承保盈利和投資收益，目前投資端ROE 貢獻更明顯且更穩定，負債端改革下存在波動，2021 年10 月以來保費增速由負轉正。

多次改革嘗試后綜改成效顯現：針對車險行業存在的亂象，監管曾嘗試多次改革，但早期改革在行業快速擴張期因推行過快未達預期效果。2015 年啟動的商車費改是又一次系統性的改革嘗試，整體看本輪改革歷程可分為四個階段：

1）改變車險費用定價模式；2）進一步放寬財險公司自主定價權；3）推行報行合一的費用監管措施；4）進一步修繕商車定價和成本結構，并將交強險納入改革范圍等。車險綜改本質上是保險公司、渠道和消費者利益的再平衡，期望將渠道利益更多向消費者傾斜。目前從改革效果來看基本達成“降價增保提質”階段目標，單均保費和消費者支出明顯降低，費用和賠付占比結構優化。

美國車險行業有三大特點：1）車險保費收入在單均保費上漲帶動下實現長期增長。美國汽車保有量逐漸飽和，車險單均保費變動對行業保費收入趨勢起決定性作用，保費收入在單均保費上漲的帶動下保持長期增長態勢。2）賠付和競爭壓力下美國車險行業常年維持在盈虧邊緣。2011-2020 年私家車責任險綜合成本率均值為103.38%。一方面，行駛里程數、醫療成本、修車費用和分心駕駛現象增加等導致賠付成本抬升；另一方面，激烈的市場競爭壓力使得美國車險公司很難通過提價方式壓降綜合成本率。3）車險行業格局不斷優化，中小公司研究：一周策略回顧與展望中小公司研究：一周策略回顧與展望龍頭公司優勢地位鞏固。成本壓力下大公司因具備渠道優勢和定價優勢，競爭優勢凸顯。私家車保費CR5 由2004 年46.24%提升到2020 年58.31%；其中，Progressive 依托直銷渠道興起帶動費用率下降，深耕UBI 模式提升數據收集和分析能力進而推動凈損失率優化，實施組合銷售和產品差異化策略實現市場擴張，市場地位持續鞏固。同時，優秀的盈利能力也成為估值持續抬升的支撐，股價在近10 年間（20120101-20220211）上漲671%，大幅跑贏標普500 指數。

投資建議：車險業務企穩，建議關注財險龍頭公司：1）從行業保費增速看，自綜改落地以來，車險業務經歷了一個快速下滑、趨穩、回升的過程，2021年10 月保費同比增速由負轉正后持續回暖，2022 年1 月同比增速提升至11.7%。2）從行業發展方向看，中長期成本管控將成為財險公司的競爭核心，把握創新型業務也將成為爭奪的焦點。成本方面，加強直銷渠道建設、優化渠道費用，加強科技投入、提升運營效率是重要手段；產品方面，積極開展新能源車、UBI 和商用車產品探索與創新是重要方向。3）從競爭格局來看，大型財險公司在后綜改時代規模優勢、渠道優勢和科技優勢凸顯，在競爭中處于有利地位，而中小公司將面臨車險業務虧損擴大的嚴峻挑戰，保費與利潤會進一步集中到大型財險公司，集中度可能進一步提升，建議關注財險行業龍頭公司。

風險提示：長期利率大幅下行；權益市場大幅波動；監管周期趨嚴