2 月下旬信貸需求即已轉弱，社融增速回落至降準降息前水平。受春節效應和信貸需求減弱影響，2022 年2 月人民幣貸款僅增加1.23 萬億元，1 月良好增長勢頭并未得到延續。本月企事業單位中長期貸款下滑幅度遠超近三年同期水平，居民戶中長期貸款罕見負增長，短期貸款占比再次上升，僅次于2020 年3 月疫情時期。本次央行于周五發布金融數據晚于往年同期，或是希望避免對市場形成太大干擾。我們認為海外央行貨幣政策收緊、地緣政治風險加劇可能是2 月信貸需求轉彎的主要影響因素，稀釋了此前的寬松效果。為實現“擴大新增信貸規模”

的目標，除貨幣政策加大寬松力度外，房地產政策進一步松綁值得期待。

市場利率揭露信貸需求情況，信貸開門紅難以為繼。2 月下旬以來，票轉貼現利率大幅下探，并與同業存單利率出現倒掛，近2 周平均利差達-45bp，或和部分銀行沖信貸規模有很大關系。根據央行季度末所公布的信貸需求指數來看，票轉貼現利率與同業存單利差和信貸需求的強弱有著較強關聯，表明信貸需求已自2 月下旬再度下滑。目前美聯儲加息在即，歐央行也將超預期加快結束資產購買計劃，對我國穩市場預期形成較大影響，更不利于我國形成資金洼地。目前我國仍保有一定降息空間，我們認為央行或將通過再貸款、降息等手段扭轉市場預期、穩信貸。

結構性問題依然存在，居民信貸出現負增長。2 月居民信貸出現負增長，程度僅次于2020 年2 月疫情時期，2021醫療保障事業發展快報詳解：醫療保障事業運行健康 穩中有升2021醫療保障事業發展快報詳解：醫療保障事業運行健康 穩中有升同時居民中長期貸款負增長更是有數據以來的首次。同時，本月信貸數據體現了穩增長的早期特點，即企業端信貸占比、短貸占比較高。近3 月對公貸款占比已達81%，短貸占比也已觸及32%，這一比重已接近2020 年3 月疫情最嚴重時期。分地區來看，根據央行2022 年2 月20 日發布的地區新增社融數據，2021 年4 季度華北和中南部地區信貸較弱，同比增速依然處于負區間，區域間信貸規模差距再次擴大，已達3.8 萬億元。總體來看，除華東和西南部地區外，其他地區的融資需求還有待提振。

政府債券將繼續對社融形成一定支撐。春節效應與新增信貸規模銳減導致本月新增社融規模銳減近5 萬億元，遠超歷年同期，2 月社融增速回落至10.2%。分項來看，企業債券融資較去年同期有較大增長，同時，政府債券也對社融起到了一定支撐作用。由于2 月國債到期量較大，凈融資額明顯下滑，政府債券對社融的支撐作用主要靠地方政府債務發力。截至3 月11 日，根據各省市披露的資料顯示，2022 年一季度專項債計劃發行量約為10849 億元，遠超去年同期，預計政府債務將繼續對社融起到托底作用。

未來或將出臺更多房地產放松政策。政府工作報告提出要“提高首貸戶比重”并探索新的發展模式。目前雖未出臺新發展模式的具體綱要，但結合近期郭樹清提到的“做好對新市民的金融服務工作”和近期各地出臺的降低房貸或是降低首付比例等房地產政策措施，未來房地產政策或將進一步放松。

風險提示：疫情擴散超預期，國內外政策超預期